事件：25H1，公司实现收入/归母净利润/扣非净利润分别为106/2.9/2.4亿元，同比+2%/-33%/+1%；其中25Q2实现收入/归母净利润/扣非净利润分别为57/1.5/1.2亿元，同比-3%/-33%/-17%。
　　点评：
　　产销量同比两位数增长。25H1产量236万吨（同比+12%），判断25H1产销率约为95%，销量224万吨（同比+11%）；其中25Q2产量131万吨（同比+11%），产销率95%，销量125万吨（同比+9%）。
　　吨盈利承压，吨扣非净利同环比下降。25H1，钢结构业务吨毛利370元/吨（同比-65元）；25Q2吨毛利362元/吨（同比-79元，环比-19元）。或由于：1）市场竞争加剧；2）订单结构变化，小单占比提升；3）智能化改造增加固定资产吨折旧（折旧同比+13%，高于销量增速）。25H1，吨扣非106元/吨（同比-11元）；25Q2吨扣非99元/吨（同比-31元，环比-16元），主要来自于吨毛利同比下降（吨期间费用基本持平）。
　　研发强度同比下降。25H1，公司研发费用共计3.1亿元，研发费用率约3%（同比下降0.26pct），吨研发138元/吨（同比-25元）。研发费用率及吨研发费用同比下降，或说明智能化改造研发投入强度最大的阶段已过去。25Q2吨研发费用149元（同比-4元，环比+23元）。
　　废钢收入同比略降，政府补贴同比减少。25H1，公司其他业务（出售废钢为主）实现收入3.3亿元（同比-4%），毛利率71%（同比+3.7pct），实现毛利润2.3亿元。25H1，公司其他收益约1.0亿元，同比-1.4亿元，报告期内确认的政府补助减少。25H1末，应收票据及应收账款32亿元，环比+1.8亿元；应付票据及应付账款40亿元，环比+3.2亿元，或与季节性结算周期有关，相对正常。
　　盈利预测、估值与评级：25H1，鸿路钢构面临外部需求压力、钢价下跌等不利因素，产销量仍实现两位数增长，体现了较强的经营韧性及竞争优势。考虑到研发投入强度最大的阶段或已过去，后续重点观察智能化改造对产销量增长的拉动效果及降本效果。考虑到25H1公司吨扣非净利润同比下滑，且25H2需求端或将面临更大压力，对公司销量及吨盈利均会有一定程度挑战，结合25H1公司政府补贴金额同比下降较为明显，我们调整公司2025-2027年盈利预测至7.5亿元（下调28%）、7.7亿元（下调33%）、8.5亿元（下调46%）。考虑到公司股价前期回调较为充分，仍维持“买入”评级。
　　风险提示：需求超预期下滑、钢价大幅波动、智能化改造效果不及预期。