本报告导读：
　　公司业绩阶段性承压，主因瑷尔博士品牌渠道及产品调整中、营收下滑，公司推进组织架构调整、聚焦新品孵化，关注新品后续表现。
　　投资要点：
　　考虑公司化妆品业务持续调整，下调盈利预测，预计2025-2027年EPS0.24（-0.03）、0.27（-0.03）、0.31（-0.01）元，参考同业估值，考虑公司具备原料、医药及化妆品多业务协同拓展优势，长期成长空间广阔、具备一定估值溢价，给与2025年PE42x，上调目标价至10.08元，维持“增持”评级。
　　业绩承压，化妆品业务持续调整。2025H1公司实现营收、归母、扣非17.9亿、1.08、1.05亿同比-7%、-15%、-6%，对应Q2营收、归母、扣非9.13、0.57、0.58亿元同比-12%、-16%、-3%。分板块看，25H1化妆品板块收入10.9亿同比-8%，主因瑷尔博士处于调整阶段、营收同比下滑，毛利率61.99%同比+0.61pct；医药板块营收2.07亿元同比-14%，毛利率51.8%同比-0.32pct；原料及衍生品、添加剂板块营收1.79亿元同比增长4%，毛利率为40.93%同比+1.66pct，其中医药级透明质酸销售收入1609万元同比增长287%。
　　分品牌看，瑷尔博士下滑，颐莲明星单品驱动快速增长。2025H1瑷尔博士、颐莲营收4.51、5.54亿元同比-30%、+24%，其中瑷尔博士处于渠道结构及产品调整状态中、营收下滑；颐莲围绕保湿心智夯实明星单品基础，喷雾品线销售额4.82亿元增幅43%；其他品牌中珂谧推出穿膜胶原系列新品，胶原次抛上半年销售额超过1400万元，善颜开业“生美+医美”双美旗舰店、上半年拓展线下店20家，伊帕尔汗纯露类产品位列京东纯露类目第1名。
　　组织架构调整、聚焦新品孵化，关注后续新品表现。公司推动以品线管理牵引产品开发、渠道策略、内容生产及用户运营的组织架构调整，从渠道“卖产品”向品线“经营用户需求”转型。多品牌新品储备，其中颐推广新品双萃精华水，布局淡斑霜等功效新品。瑷尔博士有望以新品287面膜为核心驱动增长，借助强场景化营销强化品牌修护定位；推出王浆酸精研金致系列，提升品牌基调。
　　风险提示：行业竞争加剧、新品表现不及预期。