扬农化工公布上半年业绩：2025年H1实现营收62.3亿元（yoy+9%），归母净利8.1亿元（yoy+6%），扣非净利8.0亿元（yoy+8%）。其中Q2实现营收29.9亿元（yoy+19%，qoq-8%），归母净利3.7亿元（yoy+11%，qoq-15%）。公司上半年归母净利高于我们业绩前瞻预期（7.6亿元），主要系菊酯等产品销量增加且部分原料价格有所下跌等。考虑公司葫芦岛项目成长性，以及行业景气有望逐步复苏，维持“增持”评级。
　　农药价格整体同比下行，公司抢抓订单等措施下销量有所增长
　　行业产能过剩叠加市场需求不足，25H1农药价格整体同比下行。据中农立华和百川盈孚，25H1公司主产品高效氯氟氰菊酯/联苯菊酯/草甘膦/硝磺草酮/吡唑醚菌酯/丙环唑/烯草酮原药市场均价分别为11.0/12.9/2.3/8.6/15.7/7.3/9.9万元/吨，yoy-1%/-7%/-9%/-14%/-4%/-10%/+48%。25H1公司原药/制剂业务收入36.6/11.7亿元，yoy+10%/-3%，公司抢抓市场订单、推动辽宁优创满产满销，公司原药/制剂销量5.7/2.8万吨，yoy+13%/0%，均价6.5/4.2万元/吨，yoy-3%/-3%，毛利率为28.2%/26.7%，yoy-1.2/+1.0pct。25H1公司综合毛利率yoy-0.6pct至23.6%。
　　草甘膦等产品价格近期有所上涨，农药行业未来景气有望改善
　　据百川盈孚，2025年8月21日，公司主产品高效氟氯氰菊酯/联苯菊酯/草甘膦/吡唑醚菌酯/丙环唑/烯草酮原药市场均价分别为10.7/13.0/2.7/15.0/6.7/12.3万元/吨，较25年6月底0%/+1%/+8%/-3%/-1%/-13%。氯氰菊酯反倾销终裁落地有望带动氯氰菊酯、联苯菊酯以及功夫菊酯等价格的联动，草甘膦在供给端偏紧而海外需求较好下景气亦有望维持。我们认为未来伴随海外需求带动以及供给端或有所出清，农药景气有望逐步复苏。
　　葫芦岛项目有序推进，未来有望增厚公司利润
　　据25年半年报，葫芦岛项目一阶段公司快速推进产能爬坡，已调试产品全部达设计产能，25H1辽宁优创实现收入5.5亿元，未来或将增厚公司利润。技术创新方面，公司加快推动创制品种商业化，筛选出多个具有高活性化合物，完成45项产品调试，降本成效显著。
　　盈利预测与估值
　　我们维持25-27年归母净利13.5/15.5/17.5亿元的盈利预测，25-27年归母净利同比+13%/+15%/+13%，EPS3.34/3.82/4.33元（前值为3.33/3.81/4.31元，因股本略微变动），结合可比公司25年平均25倍的Wind一致预期PE，考虑到公司部分项目仍在早期阶段，给予公司25年23倍PE估值，给予目标价76.59元（前值为56.61元，对应25年17xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：原油价格波动风险；原料供应不稳定风险；需求不及预期风险。