公司公告2025年半年报，25H1总营收/归母净利/扣非净利25.3/7.2/7.0亿，同比-20.1%/-24.6%/-24.9%；25Q2总营收/归母净利/扣非净利7.2/1.0/0.9亿，同比-48.5%/-70.9%/-73.4%。上半年受外部需求萎缩影响，公司二季度业绩显著承压，经营压力在报表端充分体现。公司保持战略定力，以长期健康发展为重，积极调整战术打法。预计公司将持续推进兼系列产品的市场培育，聚焦理顺营销体系；期待外部需求改善，渠道信心逐步恢复，迎来内外共振，维持“增持”评级。
　　营销改革深入，25Q2省内竞争加剧
　　分产品，25H1高档/中档/低档白酒营收23.8/0.3/0.7亿元，同比-20%/-11%/-3%，25Q2同比-50%/-8%/+8%，预计大众价位百元价位产品表现相对突出。分区域，25H1安徽省内/省外营收21.0/3.8亿元，同比-19%/-19%，25Q2安徽省内/省外营收5.2/1.8亿元，同比-54%/-19%，省内市场仍为公司重心，二季度市场竞争加剧，竞品投入增加导致经营压力提升。公司继续加大省内营销改革，推动渠道扁平化逐步落地；25H1省内/省外经销商536/546家，较24年末净增加34/29家。分渠道，25H1经销/直销营收23.5/1.3亿元，同比-21%/+44%，上半年公司电商业务显著增长。
　　25Q2盈利能力承压，合同负债环比增长
　　25H1毛利率同比-2.6pct至73.1%（Q2同比-9.9pct至65.2%），预计系高档产品下滑幅度较高所致；25H1销售费用率同比-1.1pct至14.1%（Q2同比-0.6pct至18.2%）；25H1管理费用率同比+1.1pct至7.4%（Q2同比+4.6pct至11.8%），费用投放相对刚性；25H1税金及附加率同比+0.6pct至15.7%（Q2同比+2.5pct至18.0%）；最终25H1/Q2归母净利率同比-2.0/-11.2pct至28.3%/14.5%。同时，公司25H1销售回款22.5亿元（同比-19.4%）；经营性净现金流-3.8亿元（同比转负）；25Q2末，公司合同负债3.0亿元，同比/环比分别-0.2/+0.3亿元。
　　期待后续公司经营改善，维持“增持”评级
　　考虑外部消费环境整体平淡、公司改革成效显现仍需要一段时间，我们下调盈利预测。给予25-27年营业收入51.12/52.50/54.90亿元（较前次同比分别-17%/-20%/-21%），预计25-27年EPS 2.20/2.26/2.38元（较前次同比分别-24%/-26%/-28%），参考可比公司25年平均PE 18x（Wind一致预期），给予公司25年18x PE，目标价39.72元（前次43.05元，对应25年15xPE，前次可比公司25年平均估值15xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，消费需求不达预期，食品安全问题。