央行再度强调促进物价合理回升，理解操作方式对当前货币政策判断至关重要。在最新发布的2025年二季度货币政策执行报告中，央行强调把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量，推动物价保持在合理水平。虽然这并非央行第一次如此表述，在第一季度货币政策报告中央行就有类似表述。但结合近期反内卷政策，以及市场对近期物价趋势预期的变化。央行当前表述对判断货币政策以及债市走势依然有重要的意义。
　　促进物价回升更多从供给侧。虽然央行强调了促进物价回升在货币政策中的重要性，但从央行表述来看，政策或继续更多从供给侧着力。央行在本季度货政报告中表示，一些行业领域存在低价过度竞争，……加大了经济供需平衡压力。而在具体措施中，指出“依法依规治理企业低价无序竞争，……，这些方面对物价的合理回升也将产生积极影响。”显示，促进物价回升政策可能更多从供给端规范竞争环境着手。而事实上，物价的回升需要供需共同发力，需求端的平稳是供给调整能够对物价持续见效的基础。单独供给收缩带来的物价上升往往是结构性的，而且持续性有待观察。
　　金融数据更重质量，对数量诉求下降。货政报告对经济判断延续了7月底政治局会议定调，对经济的判断更积极。报告指出主要经济指标表现良好，相较于一季度货政报告，央行提出“投资结构继续优化”，总需求由“稳步恢复”变为“持续扩张”。货币政策方面，相较于一季度货币政策报告，新增根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，把握好政策实施力度和节奏，强化央行政策利率引导。政策更重质量，而对数量诉求下降。防范资金空转这一表述在一季度货政报告中删除，而在本次货政报告中再度出现。引导银行稳固信贷支持力度，强调保持“金融”总量合理增长，这意味着对银行信贷投放量的关注降低。
　　信贷结构优化，质量不断提升。当前信贷投放更为注重质量。央行在专栏三中对我国信贷结构持续优化进行了阐述，新增贷款结构已由2016年的房地产、基建贷款占比超过60%，转变为目前的金融“五篇大文章”领域贷款占比约70%。未来央行将围绕科技创新和扩大消费等支持主线，持续优化信贷结构。同时，央行在本次货政报告专栏四中分析了我国发展服务消费的必要性、面临的突出问题、以及下阶段将采取的措施。指出发展服务消费面临的突出问题是需求较强领域的服务消费供给不足。货币政策将从供给侧发力，助力释放消费增长潜能。
　　推进债券市场建设和对外开放，支持优质民企发债和熊猫债市场发展。相较于一季度货政报告，央行在加快金融市场建设和对外开放方面，延续对于发展科创债的支持，同时新增“用好科技创新债券风险分担工具，支持更多民营科技型企业、民营股权投资机构发债融资。强化民营企业债券融资需求对接，引导用好民营企业债券融资支持工具，支持优质民营企业发债融资”。对外开放方面，进一步推动熊猫债券市场高质量发展。
　　广谱利率仍在下行，二季度票据融资利率和贷款利率均下行。人民币贷款加权平均利率下行15bp至3.29%，其中一般贷款加权平均利率下行6bp至3.69%，企业贷款利率下行4bp至3.22%，个人住房贷款利率下行7bp至3.06%，票据利率大幅下行28bp至1.27%。同时央行在下一阶段货币政策展望中，提及持续深化明示企业贷款综合融资成本试点，推动社会综合融资成本下行。
　　债市短期受其他市场压制承压，但调整空间有限，静待突破来临。近期股市的持续走强对债市形成压制。但需要看到，配置型机构增配力量并未减弱，随着交易型机构仓位的下降，市场调整压力将随之缓和。而融资偏弱意味着资金面继续宽松，资产荒整体格局不变。而且当前债券利率相对性价比已经明显提升，因此我们认为债市继续调整空间有限。后随着基本面的变化以及资产荒的演进，货币宽松预期将提升，利率或向下突破。如果其他市场涨势温和，突破可能更为顺畅。时点来看，向下的突破行情更可能在临近或在四季度。
　　风险提示：基本面变化超预期，货币政策超预期，外部不确定性超预期。