核心观点：
　　当前开工处于底部，统计局6月数据超预期。新开工从2019年的22.7亿平下降至7.4亿平，累计下降67%，是主要地产指标中相对历史峰值降幅最大的指标。与海外对比，美国1960-2024年人均开工面积平均为0.91平/人，日本1968-1997年（GDP同比增长）平均为1.02平/人，我国24年人均开工降至0.57平/人，处于低位。根据统计局数据，25年6月全国新开工面积单月同比-9.4%，降幅较5月收窄10pct，表现超预期。
　　拿地决定开工，6-7月非城投拿地面积同比转正。由于城投拿地占比提升、城投开工率低等问题，行业拿地与开工规模不匹配，剔除城投拿地，根据中指院，25年6月非城投拿地面积同比+17%，25年7月同比+5%，6-7月合计同比+11%，这是在24年3月以来首次同比转正。从季度趋势来看，23Q2之前，新开工同比滞后非城投拿地约1个季度，此后基本同步，主要因为开发周期的缩短，企业平均拿地-上市时间，从16-18年的16.9个月，19-21年降至10.0个月，22-24降至6.2个月，后续开工表现需持续关注拿地端的变化。
　　头部房企1-7月拿地面积增长50%，核心城市市占率提升。根据公司经营公告及中指院，14家头部房企25年1-7月拿地金额4118亿元，同比+79%，拿地面积1798万方，同比+50%，金额口径的拿地力度37%，同比上升19pct，24年“924”新政后，企业拿地意愿明显增强，14家房企在核心5城（北上深杭成）的拿地市占率从24年的45%上升至25H1的57%，24城整体市占率从24年的29%上升至25H1的45%。
　　企业加大拿地力度的原因。第一，新房价格趋稳，根据统计局70大中城市房价环比，24M1-10月平均环比为0.6%，24M11-25M6平均月环比为-0.2%，降幅明显收窄，项目销售价格兑现度增强，盈利能力改善。第二，开盘去化率回升，新项目流速更快。根据中指院，25年1-7月，11城纯新盘去化率65%，较24年提升13pct，基本回到20-21年水平，老盘去化率48%，较24年提升3pct，新盘老盘去化率剪刀差扩大至17pct。第三，“好产品”有利于去化，也对老项目形成挤压，为了应对这一趋势，企业需要持续不断“换仓”。第四，企业在手资源下降，24年主流房企货值覆盖倍数平均为2.4年，部分企业为了维持规模或排名，存在补库诉求。
　　非城投拿地转正，上调全年开工预测。假设25H2新开工同比降幅，从25H1的-20%收窄至-5%，25年新开工面积为6.4亿平米，同比-12.8%。新开工对于市场景气度的变化较为敏感，后续走势仍有不确定性，目前来看，26年新开工有概率同比正增长，具体幅度取决于销售的表现（企业以销定投）。
　　风险提示。市场景气度若进一步下行，将影响企业拿地开工意愿；中长期开工存在修复空间，修复节奏和进展存在不确定性；报告中数据存在样本偏差。