核心观点
　　在2025年已经过去的时间里，全球百年变局仍然在加速演进，但变局之中却出现了更清晰的突破方向，那就是新一轮技术创新与产业革命。从技术创新和资本开支相关指标的变化来看，这一轮技术创新与产业革命其实在多年之前就已经酝酿趋势。我们认为这将持续带来资产价格重估、资本开支周期重启、产业体系重构的“三重”效应。
　　1.新一轮技术创新周期已经启动。从投入端看，全球主要经济体的研发经费占GDP比重都在持续提升。中国的研发经费支出增速在2023年至2024年出现一定降速，但研发折合全时人员年度增速加速提升，这反映出中国逐步在平衡研发经费投入与研发人员投入之间的配比。从产出端来看，技术创新周期已进入回升阶段，但国际对比也出现深刻变化：世界PCT专利申请量已经集中在前五经济体（2024年合计占全球比重77.9%）；中国占全球比重在2019年首次超过美国，此后在25%以上的水平稳步上升，而美国占比在2024年首次降至20%以下。技术创新层面的国际竞争还在持续加剧、扩散、深化。
　　2.全球资本开支周期也已经启动。世界整体资本形成率在2022年达到1974年以来的最高水平。2016年以来美国资本形成总额增速与全球的相关系数超过90%，同期实际广义美元指数趋于上升。从国别占比来看，美国资本开支占全球比重从2011年的15.85%逐渐升至2023年的21.07%；中国占比从2011年的18.95%升至2021年的峰值29.12%，之后回落到2023年的26.52%；欧元区占比一直稳定在12.7%左右；日本占比在2023年下降至3.89%，已低于印度的占比4.28%。
　　3.为适应新一轮产业变革及其引发的经济结构调整，中国的固定资产投资增速总体平稳，但结构却加速分化。其中，民间投资占固定资产投资比重从2015年的64.2%逐步下降至2024年的50.1%；基础设施建设投资占比从2015年的23.8%逐步上升至2025年上半年的48.2%；房地产开发投资占比从2015年的17.4%逐步上升至2020年的27.3%，之后又回落至2025年上半年的18.8%。从增速来看，2022年以来固定资产投资结构进一步分化：房地产开发投资增速持续为负；基建投资增速的运行区间为8.2%至11.5%；制造业投资增速区间为6.5%至9.2%；此外设备工器具购置增速从2024年开始升至15%以上。
　　投资建议
　　我们认为，固定资产投资既是当期需求，又是未来产能。且不同行业、不同主体的固定资产投资决策又具有不同的动机。当期的资本开支决策会受到全球环境、国内政策、行业景气等多重因素的影响，而其未来影响要在多年之后才逐渐出现。因此我们分析了公用、上游、中游、终端四个领域细分行业从2019年至2025年上半年的固定资产投资增速，从而理解新一轮产业革命可能引发的重构效应。
　　风险提示
　　（1）技术路线突变的风险；（2）国际战略博弈加剧的风险；（3）地缘政治冲突的风险；（4）产业升级难度上升的风险。