核心观点
　　核心观点：海外看，多重催化持续演绎：云厂商收入提速+CAPEX持续高增速OpenAIGPT-5发布在即，AI产品ARR持续提升。国内看，“人工智能+”政策落地。我们认为，多重催化下AI产业链确定性持续提升，有望持续收入提速+估值重塑，持续看好下半年AI垂类应用投资机会及明年大厂Meta逻辑演绎。
　　海外大厂云收入环比提速，CAPEX高增趋势持续性强。从25Q2微软、谷歌、亚马逊及Meta的财报数据看，我们观察到两个结论：1）三大CSP微软/谷歌/亚马逊云收入同比25.6%/31.7%/17.5%（BB预期21.7%/27.0%/17.1%），环比+4.8/+3.6/+0.6pcts，云收入提速，AI算力需求持续高增；2）尽管24Q2已进入高基数期，四大厂CAPEX仍然维持高增速，25Q2微软/谷歌/亚马逊/Meta资本开支同比增长27.4%/70.2%/82.7% /111.8%（BB预期22.3%/38.3%/47.5%/100.2%）。且本次业绩会均表达了对未来资本开支投入力度的乐观态度，谷歌&Meta进一步上修全年CAPEX预期，亚马逊&微软也表达了维持投入力度的考量。我们认为，海外大厂对资本开支维持高投入力度，表明对产业持续度应更乐观，我们判断国内AI趋势有较好持续性。
　　AI应用ARR极速增长，GPT5发布在即AI产业链或迎催化。据Sacra数据，25年7月测算OpenAIARR（Annual run rate，年度经常性收入）已达120亿美元（比6月100亿ARR大幅提升20%），近期爆款AI编程应用lovable仅用8个月便实现了1亿美元的ARR，AI应用收入增速持续加速。此外据OpenAICEO披露，GPT-5有望近期发布，我们认为有望带动产业链相关AI产品进一步上行（数量+商业化）。
　　“人工智能+”政策落地，AI政策与产业共振加速。7月31日国务院常务会议审议通过《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，深入实施“人工智能+”行动，大力推进人工智能规模化商业化应用。我们认为本轮人工智能+政策类似2015年的互联网+政策，反映了国家人工智能战略地位的提升，有望推动AI应用普及并提升商业化变现速度。国内政策红利下AI产业链预期与确定性均有边际改善。
　　投资逻辑上，国内应多重点关注多模态（尤其出海布局公司）。我们一直强调国内在多模态发展上可PK海外，结合技术和产品力，国内产品甚至更强。国内在多模态场景更早实现商业化闭环输出产品，在B端场景如AI图像编辑、视频生成等商业化表现领先。AI视频生成：如可灵，月流水从24Q3超千万到25年4/5月均超1亿元，流水提升速率显著。而海外谷歌Veo3则在25年5月才达到用户全量放开。此外建议关注云服务出海企业，有望顺应国内AI出海浪潮实现业务扩张。
　　投资建议与投资标的
　　（1）重视下半年垂类AI应用及AI出海投资机会，中美AI产品商业化有望迎来共振（尤其中国应用强势领域），国内AI出海或成趋势，有海外AI应用布局的公司商业化起量速率或更快，同时建议关注出海的云计算企业。建议关注：快手-W(01024，买入)、美图公司(01357，未评级)、AI招聘赛道（BOSS直聘-W(02076，买入)、同道猎聘(06100，未评级)、北森控股(09669，未评级)；海外云业务布局广泛且持续扩张的阿里巴巴W(09988，买入)。
　　（2）年底至明年重视Meta逻辑的演绎（基于模型能力带来的CTR提升使收入提升），收入提升同时带来估值重塑，建议跟进大厂实际落地测试情况。建议关注：阿里巴巴W(09988，买入)、腾讯控股(00700，买入)。
　　风险提示
　　AI技术迭代不及预期、AI应用落地不及预期、AI商业化变现不及预期等