一、贵金属近期行情回顾
　　2022年末以来沪金主连翻了一倍左右，避险逻辑、降息逻辑等共同主导趋势。近期贸易战避险缓和，降息预期延迟，贵金属回调压力增大；黄金对等关税后持续高位震荡，相比前两次牛市，美联储本轮牛市中降息谨慎，黄金避险价值影响更为显著；白银之前波动率大于黄金，近年平均涨幅低于黄金，工业属性拖累明显。下半年以来白银连续补涨，涨幅重新超过黄金。
　　二、贵金属投资逻辑演变
　　避险事件往往是行情引爆点，最终趋势由货币和商品属性共同主导；近年全球央行货币政策分化严重，非美货币对贵金属影响显著，其与美国降息预期差尤为关键，后期美联储降息空间大于非美；主要经济体利率对比，非美经济体前期降息快于美国，近期非美降息放缓，利差预期从高位回落；目前市场预期美联储9月维持利率不变，下次降息或到25年10月，至年底总降息空间预期跌至25基点，已高于6月点阵图。主要经济体经济增速对比，美国增速有所放缓整体依然强劲，非美增速底部上行。
　　三、贵金属未来趋势展望
　　经济体系重构推动货币体系重构，贵金属上行或继续成为阻力最小的方向；美联储关注的3月-10年美债利差倒挂近期高位回调，美国经济衰退风险有所下降；美欧利差震荡上行；美中利差大幅回落；贸易战推升美国通胀预期，联储进退两难，美债真实收益率预期下降，持有黄金机会成本降低；美元指数大周期处于下行趋势，支撑仍强；贵金属避险属性方面，标普500波动率指数位于多年来超低位区间，近期已有异动。美国经济政策不缺性在特朗普上任后继续高企；特朗普政策大都尚未兑现，后期政策预期对贵金属短期利空；贸易战进入僵局，前期利多回吐；技术面观察：伦敦金短期震荡偏弱，中长期偏多未变，后期建议关注3400压力（沪金主力约790），以及3140（沪金主力约730）一线支撑有效性；伦敦银短期震荡偏弱，中长期偏多未变，伦敦银关注40（沪银主力约9700）区间压力突破情况，以及34.8（沪银主力约8400）一线支撑有效性；套利观察：金银比目前处于近20年8.23%百分位，均值为70.3990。近期降息仍远，但贸易战仍存变数，反内卷商品承压回调，金银比下行趋缓。
　　风险提示：美联储宽松预期调整，通胀就业等再次上行，地缘异动等