核心结论
　　1、汇率支撑脉冲行情延续，关注后续美债发行节奏
　　7月的脉冲行情延续，与人民币汇率韧性匹配。远期看汇率有持续走强的趋势：中美物价间20%-30%的轧差决定了国内出口将持续偏强，进一步支撑汇率走强。但短期看，由于9月底前美国财政部TGA账户需补充超5000亿美元，仍需警惕美债发行对流动性的扰动。
　　2、掩盖在“反内卷”下的商品超级周期
　　在“反内卷”的带动下，上游资源&中游材料迎来大涨。但从实际数据看，“反内卷”的真正主阵地应该是中游。实际上，“反内卷”只是表象，商品的上涨是康波尾声叙事下的大概率结果，在逆全球化+去美元化进程中，大宗商品的这一轮“超级周期”才刚刚启动。
　　3、“反内卷”是化债的前站，后续反而更要关注需求侧
　　从宏观视角看，“反内卷”是资产负债表温和出清的一环，是化债周期的第一步。历史上的几轮供给侧出清均配套了需求侧的刺激，“反内卷”的推动反而给后续需求侧的政策留了伏笔。“反内卷”只有供给侧的变化并不够，当前反而更要关注需求侧，也就是看政治局会议后需求侧政策的落地情况。
　　4、ROIC-WACC：谁是真“内卷”，谁在蹭“内卷”？
　　ROIC-WACC可以作为衡量“内卷度”的核心指标目前ROIC-WACC为负的行业更多集中在中游材料&制造。当前焦煤、光伏设备、风电设备等仍属于待涨“真内卷”行业，结合景气度看，目前焦炭、普钢、塑料、玻璃玻纤、光伏设备等行业深陷“深度内卷”的同时景气度边际改善，可能是下一轮“反内卷”行情演绎的方向。
　　5、康波尾声，继续把握“硬科技”+“硬通货”
　　强汇率支撑下脉冲行情仍在延续，但仍需留一份清醒。远期看在中美物价指数轧差的作用下，强出口的持续性可能会超市场一致预期。短期关注需求侧政策落地情况，同时谨慎关注来自海外的流动性压力。
　　6、金股组合
　　基于以上配置策略，2025年8月金股组合推荐如下：鼎捷数智（计算机）、苑东生物（医药）、山外山（医药商业）、欣旺达（电新）、中国化学（建筑建材）、长城汽车（汽车）、比亚迪（汽车）、南钢股份（钢铁）、华峰铝业（有色）、中国宏桥（有色）。
　　风险提示：国际局势变化风险，产业政策变化风险，技术进步与应用落地节奏不及预期等。