公司概况：公司系深圳市属大型综合能源集团，实控人为市国资委，第二大股东为华能国际。主营业务包括电力、环保、燃气等，2024年电力（煤电/气电/风电/光伏/水电）、环保、燃气业务板块分别贡献归母净利润16.3（4.9/1.7/6.5/2.0/1.2）、4.9、2.6亿元。
　　电力业务火水风光同行，火电盈利具备向上空间&绿电盈利合理中枢有望回归。截至2024年底，公司控股装机23.73GW，其中煤机/燃机/风电/光伏/水电/垃圾发电分别6.0/9.1/3.8/2.7/1.0/1.2GW，期末在建及核准项目中煤电/气电/风电/光伏分别为1.98/1.16/2.48/3.02GW。火电板块：公司煤机主要位于珠三角及新疆、河北、内蒙古地区，燃机主要位于广东当地，2024年省内供需格局宽松背景下，公司煤机/燃机利用小时同比下降634/232h，叠加煤电电价-0.05元/度，火电板块归母净利润同比-45.32%至6.6亿元。广东长协电价已跌至底部区间，叠加容量电价预计于2026年提升，火电综合电价有望触底回升、盈利能力有望改善。绿电板块：主要为华东以及内蒙古外送机组，消纳优势下利用小时领先全国平均水平，2024年因减值计提减少，板块归母净利润同比+14.31亿元至8.48亿元；在建及核准风光项目分别为当前装机规模的64.7%/113.8%，保障中长期成长空间，行业多重利好下合理盈利中枢有望回归。
　　环保业务规模持续扩大，以深圳为基走向全球。2020-2024年公司环保业务营业收入年均复合增速达34%，且毛利率自2021年后稳定在29%左右。截止2024年底，公司垃圾处理能力达50515吨/日，已投产固废处理厂42座，分布在广东、广西、湖北、福建、河北等多个省份，业务涵盖环保行业多领域全过程。新项目方面，2024年公司持续获取深圳及国内其他区域环保项目，并成功与哈萨克斯坦签订项目合作框架。2025年3月，公司下属环保公司成功募集50亿元战略投资，将为公司全球化项目拓展提供战略资源与资金支持。
　　天然气全产业链布局，有望受益于全球气价下行。公司天然气业务覆盖上游气源、中游储运到下游分销的全产业链，2020-2024年售气量复合增速达到33%。自2022-2023年天然气供应冲击以来，全球主要天然气价格指数较2022年高点均大幅下降，目前全球天然气供需逐步趋向宽松，公司有望拓展上游资源并提升盈利能力。
　　盈利预测：首次覆盖给予“增持”评级。多业务协同发展令公司整体盈利稳定性较高，当前火电具备向上弹性、在建项目保障公司中期成长性。预计公司2025-2027年归母净利润分别为22.87、26.56、30.95亿元，分别同比+14.1%、+16.1%、+16.5%，对应7月25日收盘价的PE估值分别为13.9x、12.0x、10.3x。
　　风险提示：电价波动风险、项目建设进度不及预期、原材料价格上行、宏观经济风险