投资要点：
　　中芯国际是中国本土晶圆代工领军公司。中芯国际总部位于中国上海，拥有全球化的制造和服务基地，在上海、北京、天津、深圳建有多座8英寸和12英寸晶圆厂，在战略上同时兼顾先进工艺的追赶与成熟制程的扩张，作为纯晶圆代工企业，其主营收入几乎全部来自晶圆制造业务，其他业务主要为光罩制造、测试等配套业务。
　　连续三个季度单季营收突破20亿美金，基本面逐季向好。公司25Q1实现营业收入22.47亿美元，YoY+28.4%，QoQ+1.8%；归母净利润1.88亿美元，YoY+161.92%；毛利率22.5%环比大致持平，表现优于四季度指引（19%-21%）。
　　目前中国大陆成熟制程为主，先进制程占比仍低。根据集微咨询数据，按工艺划分，中国大陆110nm及以上成熟制程产能占比约30%，28-90nm制程为主要构成部分，而14nm及以下先进制程产能占比仅1.7%。稀缺的先进制程（≤14nm）具有战略资源属性，聚焦于支撑AI基建（如CPU/GPU生产），目前主要服务于本土算力投资和自主可控的国家战略。主体的成熟节点（≥28nm）以客户需求为中心进行差异化开发，HV、射频/模拟、嵌入式存储等特殊工艺领域存在广阔创新空间。
　　向更先进节点演进，带动收入结构和毛利率水平不断提升。公司12寸晶圆制造是收入主力，25Q1收入占比达到约78.1%，8寸晶圆占比21.9%。向12寸高价值产品特别是先进制程的倾斜，带动公司平均晶圆售价和毛利提升。25Q1公司毛利率为22.5%，已连续三个季度回暖至20%以上，显示产品结构改善和产能利用提升的正面效果。
　　高端替代的核心受益者。本土IC设计公司在高端领域崛起后，尤其是在先进节点上倾向与本土晶圆厂合作。目前海外晶圆代工厂由于部分BIS出口管制原因无法承接中国本土企业的先进芯片订单，中芯国际借此机会有望成为本地化的核心受益者。一方面这部分高端芯片订单提高了公司未来业绩增长确定性，另一方面也赋予其一定战略溢价。在自主可控的大方向下，公司有望承接回流订单，从而实现超越半导体周期成长。
　　本地化制造成为成熟制程增量。顺应国际形势变化，中国凭借庞大市场驱动China for China供应链成形，汽车产业尤为明显，促使主要国际IDM供应商STM、NXP等近年积极与中系晶圆厂洽谈合作，将有助中系晶圆厂加速多元平台开发进程。
　　首次覆盖，给与“买入”评级。我们预计中芯国际2025-2027年整体收入分别为94.51/108.6/119.98亿美元，归母净利润分别为7.43/9.48/10.69亿美元。考虑到中芯国际在中国大陆先进制程代工的领先性和稀缺性，我们给港股中芯国际2025年3x PB估值，对应目标价63.3港元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：研发与技术升级迭代风险；供应链风险；行业竞争风险。