业绩摘要：2025Q1公司收入22.5亿美元，同比增长28.4%，环比增长1.8%，低于一致预期的23.6亿美元。本季度公司产能环比增长2.6万片至97.4万片等效8寸晶圆，产能利用率为89.6%，环比增加4.1pct。晶圆ASP达933美元，同比增长2.9%，环比下滑9.0%。公司的毛利率22.5%，环比持平。归母净利润同比增长161.9%至1.9亿美元，每股盈利0.02美元。公司指引2025Q2收入因生产性问题环比下滑4%-6%至21.2-21.6亿美元，中值低于市场预期的22.0亿美元，毛利率介于18%-20%，略低于一致预期的20.8%。
　　Q1突发事件导致费用增加，先进制程技术量产仍需时间：本季度8英寸和12英寸晶圆收入环比分别增长14.9%/下滑1.3%，主要系生产中新设备调试出现问题，12英寸晶圆的良率和成品率均受到影响，公司指引该事件影响周期将持续至25Q3。Q1下游消费电子产品订单需求受益于国补继续回暖，贡献40.6%的营收，同比增加9.7pct；工业及汽车业务逐步开启国产替代，贡献9.6%的营收。2025年AI相关需求增速在10%以上，晶圆出货量提升但价格将有小幅下滑，综合产能利用率逐步恢复至80%以上。公司目前位列全球第三大晶圆代工厂，未来公司在先进制程技术的突破和量产有望带动国产半导体产业链上下游公司迎来重要发展契机。
　　关税政策驱动海外营收占比增长，全年资本开支同比持平:Q1美国收入占比12.6%，环比增长3.7pct，主要系关税政策导致海外客户拉货需求提升。Q1资本开支环比下滑17.3%至14.2亿美元，折旧摊销同比增长16.1%至8.7亿美元。Q1公司8英寸/12英寸晶圆收入分别占比78.1%/21.9%，晶圆ASP环比下滑9.0%达933美元。2025年公司将匀速扩张产能，平均每年新增5万片12英寸晶圆月产能，需求主要来自AI、汽车、AloT产品及部分封测管理业务，全年资本开支有望同比持平。
　　目标价50.00港元，买入评级:我们认为半导体国产替代的迫切性叠加对消费电子产品的国家补贴将带动公司后续几个季度的产能利用率逐步回升，但突发的生产事件将一定程度上影响公司全年的收入及毛利率。我们预计公司未来三年的收入CAGR为23.7%，净利润CAGR为75.4%。基于公司2025年的盈利预期，我们根据2.3倍PB的估值中枢给予公司目标价50.00港元，相对于当前股价有16.27%的上升空间，买入评级。
　　风险因素：产能扩张不及预期、半导体周期下行、下游需求恢复不及预期