简介：全国性水务龙头，从水务运营向环保全领域延伸
　　1）简介：北控水务集团于2008年成立，业务包括污水及再生水处理、供水服务、水环境治理建造、技术及咨询服务以及设备销售、城市资源服务。公司积极拓展轻资产运营模式，工程业务持续收缩，毛利占比2024年降至6.4%。2）股权架构：截至2024年末北京控股持有公司41.1%股份，实控人为北京市国资委，此外三峡系公司长江生态环保香港、三峡资本香港、长电国际分别持有公司8.68%、5.14%、1.99%股权。3）亮点：已过项目建设高峰期，公司资本开支2024年降低至41.1亿元（同比降28.9亿元），持续稳定分红，2021年以来每股分红金额不低于0.157港元，2024年分红对应股息率达6.22%（2025/07/16）。
　　水务板块：供需稳增叠加调价窗口，价值重估可期
　　行业：增速放缓，区域垄断和全国性龙头并存。1）从需求端考虑，推算2025-2027年供水、污水处理规模CAGR达0.37%、1.2%。2）市占率：竞争格局呈现区域垄断和全国性龙头并存的趋势，2023年公司自来水/污水市占率分别为1.8%/8.2%。
　　公司产能建设步入尾声，未投运产能弹性收窄，价格侧有望受益于本轮调价周期。1）产能：公司2022年开始缩减部分期末未投资产能，水务运营板块截至2024年末投运产能3,384万吨/日，产能弹性降至29.2%。2015-2024年公司污水及再生水处理量、供水量复合增速达10.2%、14.7%；产能利用率存爬坡空间，预计水务业务有望稳健增长。2）价格：统计自2023年11月以来部分城市自来水调价案例，居民用水第一阶梯基本水价平均增加0.36元/吨，平均涨幅为21.3%。公司自来水价格相对稳定，2017年来基本在2.14元/吨，有望受益于本轮调价周期。
　　其他业务：业绩增速压力已逐步释放
　　1）水环境治理建造服务：2024年综合治理项目/建设BOT水务项目的股东应占溢利占比降低至7.8%/4.6%，对利润影响相对可控。2）水环境治理技术及销售设备：2024年在公司应占股东溢利中占比8.0%，考虑到水处理行业逐渐步入成熟期，未来公司传统水厂技术服务与设备销售或增速有限；智慧水务在上行期，或贡献增量。3）城市资源：2024年在公司应占股东溢利中占比1.7%，城市服务截至2024年底，待执行订单总额78.5亿元，年化金额15.0亿元。
　　财务分析：近3年利润端受工程收缩等影响存在波动
　　近3年因出售联营公司、计提减值等原因，业绩出现波动；运营占比提升，后续业绩稳定性有望提升。应收账款：2024年末谨慎口径的应收账款为208.5亿元，其中服务特许权安排应收款项75.8%在一年以内，应收账款65.1%账龄在一年以内，期待化债政策下应收账款改善。
　　盈利预测：预计北控水务集团2025-2027年股息率为6.4%/6.6%/6.8%
　　预计2025-2027年公司实现归母净利润16.6/17.0/17.1亿元，分红在2024年基础上以3%的绝对值增长，分别为16.7/17.2/17.7亿港币，对应2025/7/16北控水务集团股价股息率分别为6.4%/6.6%/6.8%，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1、盈利性不达预期风险；2、项目进度低于预期风险；3、市场风险；4、盈利预测假设不成立或不及预期风险。