本报告导读：
　　一体化优势助推公司上半年业绩。我们认为当前锂钴镍价格均有支撑因素，且第三季度钴价或仍有上涨动力，华友钴业作为印尼区域龙头镍钴产商有望充分受益。
　　投资要点：
　　维持“增持”评级。公司公告预计2025年半年度实现归母净利润26亿元-28亿元（同比增加55.6%-67.6%）；2025年半年度实现归母扣非净利润24.5亿元-26.5亿元（同比增加39.9%-51.3%）。预计2025年第二季度实现归母净利润13.48亿元-15.48亿元（同比增加17.4%-34.8%，环比增加7.7%-23.6%），业绩符合我们预期。基于钴出口禁令延长或继续助推公司后续盈利，上修公司2025-2027年EPS分别至3.41/3.61/4.16元（原3.00/3.50/4.09元）。参考当前行业2026年PE均值12.41倍，考虑到公司Pomalaa等镍钴项目稳步推进，远期有望通过规模效益带来增量与降本，龙头地位稳固，给予2026年公司14倍PE估值，上调目标价至50.54元，维持“增持”评级。
　　镍价下行但业绩逆势上升，一体化韧性凸显。据Wind，2025年第二季度中国镍平均价约12.4万元/吨，环比下跌3.1%；但公司实现季度利润环比上升，或由一体化低成本优势助推。报告期内，公司上游资源端印尼华飞项目实现达产超产，华越项目持续稳产高产、成本进一步下降，MHP原料自给率进一步提高。此外，公司下游正极材料业务恢复增长，产业一体化经营优势持续释放。
　　钴产品成为“第二引擎”，看好第三季度钴价继续上行。据Wind，2025年第二季度中国有色市场钴平均价约23.9万元/吨，环比大幅上升24.6%；此前，全球最大的钴产国刚果金决定将原钴出口禁令期限再延长3个月。据我们测算，在当前禁令下，2025年第三季度国内钴原料库存预计将陷入明显短缺，第三季度钴价或仍有上涨动力；华友钴业作为印尼区域龙头镍钴产商有望充分受益。
　　锂钴镍价格均有支撑因素，盈利向上修复空间大。据Wind，截至2025年第二季度末，LME镍收盘价为15125美元/吨，接近行业火法成本线（13500-14500美元/吨）；中国电池级碳酸锂均价6.14万元/吨，已击穿部分锂盐企业的现金成本线，后续供给侧存在局部出清的可能。我们认为，目前锂、镍价均有一定成本支撑，钴价则受原料供应短缺推动上涨，多重支撑下企业盈利持续修复可期。
　　风险提示。终端需求增长不及预期，项目推进进度不及预期