（1）宏观方面，COMEX-LME溢价高位震荡，临近关税截止日关税担忧情绪仍存
　　周四晚美国非农就业数据发布：美国6月非农就业人口增加14.7万人（预期10.6万人，前值13.9万人），美国6月失业率4.1%（预期4.3%，前值4.2%）。就业数据超预期，受此影响降息预期大幅下滑，美元指数上涨，铜价回调；同时美国财长贝森特警告各国不要延长贸易谈判，称如果没有取得进展，关税可能会回升到4月2日的水平，加剧市场关税担忧情绪。
　　“232”调查驱动本周有两个变化：一是LME仓单和库存有所回升，逼仓逻辑走弱；二是临近美国对等关税政策截止日，市场存在对等关税落地后，美国或加快行业关税（包括铜）落地进度的预期，市场开始抢跑交易，COMEX-LME溢价高位震荡。关于232调查的落地影响详见我们的专题报告“如何看待“232”调查对铜市的影响”，关注关税税率、加征形式和落地时间等要素。
　　（2）供给方面，矛盾主要集中在矿冶平衡，精铜供应稳健
　　铜矿方面，铜矿现货TC低位，截至6月30日，现货TC报-43.56美元/干吨，据SMM，Antofagasta与中国冶炼厂2025年中谈判结果TC/RC敲定为0.0美元/干吨及0.0美分/磅，铜精矿现货偏紧矛盾仍存；全球主要铜矿企业Q1季度产量增速不及预期，铜矿产量释放有限，矿冶平衡矛盾短期难以解决，对铜价形成支撑。精铜方面，6月SMM中国电解铜产量113.49万吨，环比下降0.34万吨，降幅为0.3%，同比上升12.93%；1-6月累计产量同比增加67.47万吨，增幅为11.40%。SMM根据各家排产情况，预计7月国内电解铜产量环比增加1.55万吨，升幅为1.37%，同比增加12.22万吨，升幅为11.88%。1-7月累计产量同比增加79.69万吨，升幅为11.47%。
　　（3）库存方面，LME库存低位企稳，累库主要发生在亚洲仓库，欧洲仓库仍在去库
　　本周LME周度平均库存9.16万吨，周环比-3.84%；本周COMEX周度平均库存21.15万吨，周环比+3.36%；截至7月3日，SMM全国主流地区铜库存13.18万吨，周环比+0.17万吨。
　　（4）微观需求方面，现实仍存韧性，后续预期偏弱
　　电解铜制杆周度开工率63.74%，铜价高位下环比走弱明显；现货方面，铜价冲至高位后，现货成交多以贸易商交易为主，下游采购情绪偏弱，买卖双方交投平淡，整体交投一般，SMM现货升贴水重心下移；终端方面，短期国内需求仍存在韧性，且随着关税的阶段性缓和，抢出口需求仍然在延续。但是，目前“抢出口”需求为对后续需求的透支，7月家电排产数据已开始边际走弱，Q3现实需求端或承压。
　　总结：（1）宏观方面，美国6月非农及通胀数据超预期，7月降息预期概率走弱，下次降息或需等待至9月；232调查引发的伦铜逼仓逻辑及美国补库逻辑边际走弱，一是LME亚洲仓库近期开始累库，LME整体仓单和库存有所回升，二是临近美国对等关税政策截止日，市场存在对等关税落地后，美国或加快行业关税（包括铜）落地进度的预期，市场开始抢跑交易；（2）基本面方面，铜的矿端供应矛盾仍存，2025Q1全球铜矿产量同比增速已不及预期；需求端在铜价高位下有所走弱，前期抢出口已透支Q3部分需求；库存方面，全球显性库存、LME库存及中国社会库存均处低位，仅COMEX因美国补库行为累库至历史高位。
　　展望：我们此前提示：铜价要突破前高则需要看到美铜进口关税税率的进一步提高，或7-8月美国经济维持“弱而不衰”+美联储降息预期持续改善”，但短期来看铜价走强的核心驱动——降息预期及232调查均有边际走弱迹象，铜价上方仍存压力。临近美国对等关税政策暂缓截止日，市场对于关税政策的担忧情绪亦使得铜价承压，短期价格方向的选择需等待对等关税政策及“232”调查的节奏/落地结果。
　　策略：
　　期货端，前期多单择机止盈，等待美国对等关税政策落地后再入场。
　　期权端，暂缓。