2025年上半年国债期货市场呈现“冲高回落”的震荡格局，整体走势可分为三个明显阶段，各品种表现分化,呈现“期限越长，波动越大”特征。1月市场整体延续去年年末以来市场对于宽松的抢跑行情，但随后由于央行暂停开展公开市场国债买入操作，市场对货币政策宽松预期修正，叠加1-2月经济数据超预期回暖和权益市场走升，国债期货遭遇显著抛压。随后4月初受关税冲突升级影响，市场避险情绪升温，收益率快速下行。5月货币政策转向宽松，央行实施“双降组合拳”，降息落地同时中美日内瓦协议达成使得避险情绪褪去，期债价格略有回落。6月以来，央行通过买断式逆回购等工具持续释放流动性，大行增持短债稳定市场预期。尽管下旬受伊以停火协议、股市反弹等因素扰动，但资金面宽松格局未改，利率下行债市情绪逐步修复，各期限期货合约月末小幅反弹。
　　2025年上半年经济仍旧呈弱修复特征。一方面，居民端金融数据持续疲软，居民消费倾向维持低位。5月社融增量虽超出预期，但主要还是政府债券支撑，而企业和居民贷款同比双降，居民部门呈现“资产负债表衰退”迹象。商品房销售持续承压，地产投资延续收缩，成为经济主要拖累项。另一方面，出口韧性超预期，无论是关税政策前的“抢出口”还是中美日内日瓦协议后，5月中国出口同比增长4.8%，都显示了出口对于我国经济的支撑未改。后续随着90日宽限期接近的情况下，美国关税政策仍存不确定性。
　　在以旧换新政策推进下，5月社会消费品零售创下2024年以来月度最快增速，但固定资产投资表现笔记预期，基建投资、制造业投资、房地产投资增速均低于4月，工业生产保持了平稳较快增长，整体来看，基本面完全复苏仍然任重道远。
　　总的来说，进入6月以来，期债波动有所减小，基本面来看全球经贸关系的演化对下半年经济增长带来了不确定性，但未来宽松的大环境并没有发生改变。尽管鲍威尔对降息态度强硬，但市场仍预期美联储下半年将降息75基点，对于国内货币政策的调降提供了空间，总体环境对债市友好，但目前需要等待新的刺激因素出现。操作上，建议逢低做多