2025年H1回顾：科技消费迎来春天，不惧关税扰动风险
　　我们在《源头活水——2025年A股年度投资策略》中推荐关注的三条主线逐渐形成了市场共识。报告中我们重点提到2025年市场“慢牛”在望，唯有源头活水来，投资关注点应该由“外”转“内”，看多中国股市。“水”通“路”，决定“慢牛”，若“货币之水”能寻找到“信用之路”，“路通”且“水活”，则“慢牛”行情将徐徐展开。落地至策略，关注三条主线：1）为梦想要空间，优先关注AI+应用（含机器人）；2）由外至内，关注服务类消费，如社服、零售、轻工等；3）供给端逐渐出清的方向，重点关注红马股，以及部分食品、锂电、化工等。
　　2025年上半年整体而言，A股结构上中小股表现更好，而港股整体指数呈现牛市行情。2025年H1万得全A微涨，风格上小盘相对占优，北证50、微盘指数显著上涨；行业层面，在地缘摩擦反复背景下，有色涨幅排名第一，而外部不确定下市场重心逐步转移至内需方向，以IP经济、宠物经济、医美等方向为主的新消费方向走高，另外AI和机器人相关的汽车、机械、轻工、计算机等也表现靠前。由于上半年的行情热点方向刚好是港股的权重板块，包括AI相关的互联网，新消费相关的电动车和社服零售，还有创新药和中字头的央国企等，助力港股走牛。
　　2025年H2展望：中国资产重估三重奏，继续关注新成长、新消费、新红马
　　“外”转“内”，继续看多中国股市。维持2025年度策略报告《源头活水——2025年A股年度投资策略》观点，特朗普2.0交易正在进行中，出口或承压，预计国内扩内需或成为下一步重点，货币和财政支持政策仍在路上，历史经验显示，国内政策发力或能助力股市抵御外部风险和波动。在基本面缓慢回升中股市走牛，可追溯1999年、2014年和2019年的牛市经验。
　　市场节奏上，下半年或呈现前低后高。从“逆风而行”逐步转向“柳暗花明”。受抢出口效应减弱以及传统内需数据偏弱影响，Q3市场或有阶段性压力，Q4或有更多的支持政策出台，包括国内外货币和宽信用政策，观察的关键点在于出口同比增速。
　　配置主线之新成长：“DeepSeek”后的空间，科技自强者胜。国内科技创新周期的位置可类比于2023年Q1的美股，若以ChatGPT/DeepSeek为T0，对比恒生科技指数和纳斯达克指数估值水平，以恒生科技指数为代表的中国科技龙头估值仍较低。资本开支增速是带动美股科技牛市的发动机，中国在AI+领域追赶美国的步伐越来越快，其他科技领域国产替代也在加速，我们构建了长江策略自主可控六维评价体系，联合八大行业筛选20个细分子行业和相关标的。
　　配置主线之新消费：“心”消费，参考日本低利率时代下的消费特征。自1990年起，日本经济步入结构性转型期，伴随国债利率长期下行、人口老龄化加速与家庭规模持续缩小等社会特征，消费者对情感溢价产品的追逐逐步显现，形成局部消费升级的微观动力。目前中债10年期收益率处于近10年低位，中国Z世代兼具冲动消费与性价比追求的矛盾性特征，正驱动以情绪价值为核心的“心”消费业态结构性崛起，我们联合行业组整理出了部分国内新消费方向标的。
　　配置主线之新红马：从老红利到行业格局改善的新红马。传统红利股息率提升空间逐渐收敛，需要寻找收益构成更为多元化和可持续的红马股。其潜在总回报来源于业绩增长、分红增长、潜在回购和估值贡献等，我们从定量视角筛选长期资本开支趋势下滑后现金流提升的行业。
　　风险提示
　　1、地缘政治风险超预期；2、政策落地不及预期；3、美国政策超预期；4、美国通胀超预期。