投资建议：美联储暂不降息，金银比继续回落，维持行业“增持”评级。
　　本周美联储暂不降息，黄金价格回落，后续需重点关注中东地区局势走向。中长期来看，美国粘性通胀挥之不去，2025年已然进入“滞胀-衰退”阶段，美元信用体系的重塑已经成为趋势，金价有望持续走高，维持行业“增持”评级。
　　行情回顾：贵金属板块跑输沪深300指数4.82pct。本周贵金属板块环比下跌5.27%，跑输沪深300指数4.82pct；跑输申万有色金属指数1.70pct。本周晓程科技领跌，跌幅为14.61%。
　　本周贵金属价格回落。6月20日，COMEX黄金结算价为3385.70美元/盎司，环比下跌1.94%；COMEX白银结算价为36.02美元/盎司，环比下跌0.93%；截至6月20日，SHFE黄金收于778.58元/克，环比下跌1.99%；SHFE白银收于8664.00元/千克，环比下跌1.44%。
　　美国经济跟踪：5月经济需求不及预期，通胀较为温和，仍需关注关税后通胀走势。美国5月ISM制造业PMI为48.5，预估为49.2，前值为48.7；4月ISM非制造业PMI为49.9，预估为52.0，前值为51.6。美国5月份失业率报4.2%，预估4.2%，前值4.2%。美国5月CPI同比增长2.4%，低于市场预期2.5%，前值为2.3%；美国5月核心CPI同比增长2.8%，低于预估的2.9%，前值为2.8%；4月核心PCE物价指数同比2.5%，预期2.5%，前值由2.6%修正为2.7%。
　　远期通胀预期稳定。截至6月20日，美国10年期国债名义收益率隐含通胀预期上升至2.33，10年期国债实际收益率环比下降至2.05。
　　在美元信用重构阶段，美债本身作为美元资产反而可能会成为美元信用体系重构的“牺牲品”，唯有黄金这一“硬通货”是last resort。央行购金成为2022年以来实物金的主要增量需求，同时ETF购金也逐渐“发力”。这也就构成了我们在本轮黄金行情中，判断黄金价格的两条线索，1）美债利率的判断，2）美元信用体系重塑的过程，可以观察央行购金等为代表的实物金需求。
　　黄金投资热依旧。2025年5月末，中国官方黄金储备为7383万盎司，较上月增加6万盎司，为连续第7个月增持黄金储备。截至6月20日，黄金ETF持仓量（SPDR+iShares）1388.00吨，环比增长11.51吨。截至6月10日，COMEX黄金净多头持仓回落至18.75万张（前值18.79万张）。
　　金银比：截至6月20日，当前金银比93.23，环比回落2.00。
　　风险提示：宏观波动、政策变动、金属价格波动风险、产业政策不及预期的风险、下游消费不及预期的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。