核心观点：
　　去年同期“金融挤水分”产生低基数效应，叠加今年政府债靠前发力形成有力支撑，5月社融保持稳定增长。在今年较为明确的降息预期下，银行信贷投放普遍在一季度靠前发力，对公、零售信贷均同比少增。展望未来，目前信贷需求未见明显改善，仍需观察宏观经济预期的变化。5月一揽子政策的及时出台表明政策端积极应对外部不确定性冲击的决心和态度明确，随着积极财政政策和宽松货币政策共同发力，预计25年信贷增速仍将保持在7%-8%左右。期待经济预期的进一步好转，从而更有利于银行基本面和板块估值的改善。
　　事件：
　　6月13日，央行发布2025年5月金融数据。其中，5月社融新增2.29万亿，同比多增0.23万亿，存量社融增速8.7%，环比持平。人民币贷款新增0.62万亿，同比少增0.33万亿。M1增速2.3%，环比上升0.8pct；M2增速7.9%，环比下降0.1pct。
　　简评
　　1、去年同期“金融挤水分”影响延续，叠加政府债有力支撑，社融同比多增，符合预期。2025年5月社融新增2.29万亿，同比多增0.23万亿，主要依靠政府债发行靠前发力，新增1.46万亿，同比多增0.23万亿贡献。此外，在挤水分、防空转”的政策导向下，去年同期的社融低基数延续。前五月累计社融新增18.63万亿元，同比多增3.83万亿元。存量社融增速环比4月持平为8.7%，继续保持近一年内的高位水平，金融支持实体经济发展力度保持强劲。
　　信贷投放前置+地方债务置换影响，5月信贷同比少增。5月社融口径人民币贷款新增5960亿元，同比少增2237亿元。5月末人民币贷款余额266.3万亿元，同比增长7.1%。今年降息预期比较明确，银行在一季度开门红储备充裕的情况下普遍“早投放早收益”，因此5月信贷投放季节性回落。另一方面，地方政府隐性债务置换持续推进，存量规模减少拉低了信贷增速。今年1-5月对应置换的贷款规模约有2.3万亿元，还原后5月人民币贷款增速仍维持在8%左右，信贷支持实体经济力度不减。目前来看，受外部政策不确定性的扰动，企业观望情绪仍存，实体经济的信贷需求尚未明显改善。期待在接下来积极财政政策和宽松货币政策逐步落地见效情况下，中小企业、零售信贷需求能够逐步改善，预计2025年信贷增速仍将保持7%-8%左右。
　　积极财政政策导向下，政府债持续发力，有力支撑社融增量：（1）5月政府债新增14633亿元，同比多增2367亿，其中同比多增规模大幅降低主要是因为低基数效应减弱。其中5月地方债新增1842亿元，专项债新增1346亿元。在今年积极的财政政策导向下，开年以来政府债持续靠前发力，国债、政府专项债发行节奏明显加快，有力的支撑了社融增量。展望后续，财政赤字率提高至4%的情况下，预计能新增政府债近12万亿元，2025年政府债仍有较大发行额度尚未落地。此外，还有近2万亿的超长期特别国债额度尚待使用。考虑到目前美国关税政策的不确定性对我国经济产生的外部压力，预计财政支持力度将保持强劲，政府债将是2025年社融增长的重要动能。（2）表外融资同比多减。4月表外融资减少1156亿元，同比多减40亿元，其中委托贷款减少167亿元，同比多减158亿元，信托贷款增长173亿元，同比少增51亿元，未贴现汇票减少1162亿元，同比少减169亿元。（3）直接融资同比多增。5月直接融资规模增长1648亿元，同比多增1252亿元，其中企业债增加1496亿元，同比多增1211亿元。股票融资新增152亿元，同比多增41亿元。企业债发行大幅增加，预计主要与低利率背景下企业适时加大债券直接融资力度以降低融资成本有关。
　　2、信贷需求未见明显改善，对公、零售两端均同比少增。5月信贷新增6200亿元，同比少增3300亿元。其中，对公信贷增长5146亿元，同比少增2226亿元，主要是专项债化债置换存量贷款拖累了企业中长贷的增长，同时企业信贷需求未见明显改善。零售信贷增长538亿元，同比少增219亿元，零售短贷需求仍然偏弱，但零售中长贷边际改善形成支撑。
　　信贷投放靠前+化债置换存量信贷，拖累企业中长贷增长。票据冲量显著降低，银行支持实体经济力度未减。关税摩擦暂缓，对公短贷需求边际改善，实体经济信贷需求改善趋势需继续观察。5月企业短贷增长1100亿元，同比多增2300亿元，企业中长期贷款新增3300亿元，同比少增1700亿元。5月票据融资增加746亿元，同比少增2826亿元，票据冲量显著降低，侧面反映出虽然信贷总量增长放缓，但银行支持实体经济力度未减少。中长贷方面，因今年较为明确的降息预期，一季度银行业信贷投放普遍靠前，此外，叠加化债进程不断推进，专项债在持续置换企业贷存量，对企业中长贷增长产生一定拖累，若还原置换口径后计算，企业中长贷仍有望维持稳定增长。企业短贷方面，可能在中美关税摩擦暂缓的背景下，部分外贸企业抢出口，短期信贷需求上升。展望未来，5月一揽子稳经济政策出台表明，政策端积极应对外部不确定性冲击的决心和态度明确。随着积极财政政策“自上而下”+促消费、拉动内需政策“自下而上”共同驱动，产业链中下游企业的经营动能和企业家信心应有望改善，带动信贷