6月4-5日商汤-W出席了我们组织的2025年中期策略会，公司强调，商汤坚持“算力（大装置）-大模型-应用”三位一体战略，聚焦生成式AI业务，通过AI算力与模型算法的联合优化策略，实现大模型性能提升和算力成本优化，并通过赋能应用生态实现商业闭环。我们看好公司生成式AI的快速拓展，维持“买入”评级。
　　亮点1：日日新V6引领LLMs和多模态大模型一统化浪潮
　　商汤日日新V6为原生多模态大模型，凭借多模态长思维链、多模态强化学习、多模态全局记忆等技术和工程创新，V6以同一模型即可实现通用语言、多模态等不同任务的最佳表现，在25年5月SuperClue大模型通用语言能力和OpenCompass多模态大模型评测中，均获业内佳绩，并在智能体Agent测试中获得国内最高分，引领了LLMs和多模态大模型的一统化浪潮。多模态能力突破让大模型打开更多应用空间，V6已在具身智能、教育、文旅、金融等领域携手多家合作伙伴推动多行业、多场景落地。
　　亮点2：差异化的AI算力竞争策略
　　商汤在AI算力上采取了区别于互联网云厂的差异化策略，不单给客户提供AI通用算力，还聚焦具身智能、AIGC、AI for Science及传统企业智能化升级等重点方向，提供集数据采集和处理、最优算力方案和弹性调度、完整工具链、模型开发服务于一体的整合方案。根据IDC《中国模型即服务（MaaS）及AI大模型解决方案市场追踪（2024H2）》显示，商汤大装置万象平台凭借13%的份额稳居国内AI大模型解决方案市场第二位。根据商汤官微，截至25年3月，商汤运营总算力突破2.3万PetaFLOPS。
　　亮点3：布局生产力工具和交互工具，“1+X”模式激活生态企业潜力
　　商汤进行“一基两翼”的应用布局，重点布局生产力工具（企业助手、政务助手等）和交互工具（智能陪伴、智能硬件交互等）；并进行了“1+X”架构重组，推动生态企业-智能驾驶、医疗、家庭机器人等子公司进行独立融资。一方面将商汤的多模态模型能力赋能相关应用；另一方面又可减轻商汤自身的业绩和现金流压力，目前相关子公司大多均已完成第一轮融资，未来相关子公司若能实现出表，价值重估，有望为商汤带来相应的投资收益。
　　盈利预测与估值
　　我们维持25-27年营收预测为48.3/61.0/73.2亿元，对应PS为10.7/8.5/7.1倍。25年可比公司平均PS为10.5x(Wind)，由于国内基础大模型玩家较少，公司大模型能力处于第一梯队，维持公司2025年12.3xPS，目标价1.73港元（前值1.73港元，对应25年12.3xPS），维持“买入”评级。
　　风险提示：技术进展不及预期，技术商业化落地不及预期。