核心观点：
　　旧改进入十四五规划收官之年，政策持续加码推进。今年是“十四五”规划收官之年，这意味着基本完成改造2000年之前建成的需改造城镇老旧小区工作已进入收尾阶段。实际上，此前已有多地将2005年前建成的老旧小区纳入城市更新改造的范围内。2025年以来城市更新政策继续在出台推进城市更新。住建部统计自2019年以来全国已累积开工改造城镇老旧小区近28万个，惠及1.2亿居民。近年来政府对老旧小区改造加大支持力度，资金筹集多元化，资金问题对“旧改”推进的制约将越来越小。
　　“旧改”拉动建材需求测算：建筑涂料、保温材料、防水材料、塑料管材受益明显。假设25年全国计划改造2.76万个小区，对应建筑面积9.8亿平米，老旧小区改造将拉动2000亿元以上投资，有望给各类建材带来较大规模增长，主要受益品种为建筑涂料、保温材料、防水材料、塑料管材等，预计总体分别带来40、30、33、33亿元的市场，分别拉动行业2.0%、1.7%、2.5%、2.1%的需求，十五五期间年均需求占比类似。
　　国际分析：日韩新加坡“旧改”经验。对比日韩新加坡老旧小区改造，我国目前“旧改”仍处于起步期，在制度框架、政策体系和工作机制等方面仍需要逐步规划和完善。虽然在资金筹集、改造内容和节奏、主导主体有较大差异，但参考这些国家的经验，老旧小区改造是城市发展进程中必不可少的一环。日韩新加坡整体“旧改”周期均为20年左右，但具体项目改造频率有差异，如外墙重涂项目改造频率明显高于其他项目，新加坡规定外墙重涂5年一次，随着存量房数量和房龄提升，“旧改”具有持续性。
　　“旧改”撬动城市更新，存量房市场启动，保障消费建材行业中期需求。当前我国新房新开工和竣工面积同比仍较大幅度下滑，在外部小区环境的改善和较大的房龄结构双重因素催化下，老旧小区改造或成为存量房启动的突破口，带来室外内同时改造的效应。未来，伴随着我国存量房屋数量不断增长，住宅平均年限逐年增加、二手房销售占比提升将带来存量住宅翻新需求提升，参考美国经验，未来存量翻新可能会取代新建成为消费建材下游占比最高的需求来源，给消费建材长期需求带来保障。
　　投资建议：关注三棵树、中国联塑（02128.HK）、东方雨虹、北新建材、科顺股份、亚士创能等。结合到行业受益度、上市公司的业务布局和行业格局，我们认为三棵树、中国联塑（02128.HK）、东方雨虹、北新建材、科顺股份、亚士创能等将受益更充分，建议关注。
　　风险提示。“旧改”政策推动不及预期；“旧改”对应的财政支出不及预期；测算结果或与实际情况有所偏差。