研究结论
　　事件：2025年5月31日国家统计局公布最新中国采购经理指数，5月制造业PMI录得49.5%（前值49%，后同），非制造业商务活动指数录得50.3%（50.4%），综合PMI产出指数录得50.4%（50.2%）。
　　产需均有好转。2025年5月生产、新订单PMI分别为50.7%、49.8%（49.8%、49.2%）。分行业看，5月高技术行业和装备制造业PMI分别为50.9%、51.2%（51.5%、49.6%），均在扩张区间。装备制造业PMI回升幅度较大，其中专用设备、铁路船舶航空航天设备等行业生产指数和新订单指数均高于54.0%；5月原材料行业PMI为47%（47.7%），产需释放不足，其中化学纤维及橡胶塑料制品、黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工等行业两个指数均低于枯荣线；5月消费品行业PMI为50.2%（49.4%），重返扩张区间，但内部分化可能较为明显，其中必要消费品行业表现较好，如农副食品加工生产指数和新订单指数均高于54.0%，而可选消费中纺织品行业产需两个指数均低于枯荣线。
　　涉美企业反映外贸订单加速重启，进出口情况有所改善，但对预期改善或较为有限。5月上旬超预期的中美贸易谈判显著带动了外贸订单，5月新出口订单PMI为47.5%（44.7%），是这次需求端回暖的关键；进口PMI为47.1%（43.4%），同样显著回升。大量新增外贸订单带来的是更多原料采购补库需求，采购量和原材料库存PMI分别上升1.3和0.4个百分点，同时产成品库存PMI下降0.8个百分点。但需要注意的是，由于豁免期内特朗普第二任期新增的中国对美出口关税仍高达30%（不考虑豁免的情况下），且8月关税豁免到期之后贸易何去何从也犹未可知，生产经营活动预期仍十分低迷，5月仅回升了0.4个百分点至52.5%，依然显著低于3月的53.8%（4/2关税日之前），可能说明新增美线订单仍以短期订单为主。
　　大型企业是PMI回升的关键。2025年5月大、中、小型企业PMI分别为50.7%、47.5%、49.3%（49.2%、48.8%、48.7%），其中大型企业的产需PMI均重返枯荣线以上。
　　价格指数基本维持稳定。2025年5月出厂价格和主要原材料购进价格PMI分别为44.7%、46.9%（44.8%、47%）。
　　服务业景气水平稍有回升。5月服务业商务活动和新订单指数分别为50.2%、46.6%（50.1%、45.9%），均回升。分行业来看，据统计局，在“五一”假期的拉动下，居民旅游出行、餐饮消费等较为活跃，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数明显回升，均位于扩张区间；同时，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务等行业商务活动指数继续位于55.0%以上。
　　各地工程项目施工继续加快支撑建筑业PMI仍在扩张区间。5月建筑业商务活动和新订单指数分别51%、43.3%（51.9%、39.6%）。据统计局，土木工程建筑业商务活动指数为62.3%，比上月上升1.4个百分点，连续两个月回升，表明各地工程项目施工继续加快。
　　5月PMI数据回暖有三个较为显著的特征：事件驱动下短期动能增强，但长期不确定性并未减少；中游装备制造业强于上游原材料行业和下游消费行业，即投资尤其是设备更新动能可能更强；存量政策仍在加速落地。此外，我们也提示，新出口订单PMI要传导至出口环比，一般也要1-3个月的时间（供应链受阻时为3月，一般情况是1-2个月），即便目前供应链仍相对畅通（供应商配送时间PMI为50），但外贸谈判成果对短期出口的拉动作用也可能更多会体现在6月及以后。
　　风险提示
　　全球产业链竞争加剧，外需变化快于预期。