制造业PMI荣枯线下弱回升
　　本月制造业PMI在贸易摩擦的缓和下反弹0.5个点至49.5，仍然位于收缩区间。在“抢出口”效应的带动下，除价格相关指标与产成品库存以外，其它分项指标均有不同程度的回升，但从绝对水平来看，仅有生产指数落在荣枯线以上，这显然与本月经济表现边际修复的原因有关。具体分析如下：
　　供给强于需求，外需强于内需
　　抢出口驱动的反弹。一般而言在金三银四的春旺之后，高基数下5月经济活跃度大多呈现弱势，近10年来5月生产指数平均环比回落0.2个点，而本月生产端逆势反弹显然与贸易摩擦的阶段性缓和有关。在前期145%的关税高压下，出口利润难以保障，生产商选择关停产线，降低开工。而在进入90天缓冲期，关税压力骤减但又伴随后期政策的不确定下，厂商更倾向于恢复产线加速生产，抢在窗口期出货。考虑到贸易冲突缓和的时间点在5月12日，此后5月的PMI调查统计时间区间仅剩半月，冲突缓和后的外需回补在当前统计区间内可能还未释放完毕，6月或还能见到出口相对乐观的表现。
　　库存上下游分化，价格仍然低迷
　　原材料库存回补，产成品继续降库。上下游库存走势的分化可能有两方面的原因：一是前期关税冲击下企业采购受到影响，原材料库存也在消耗后得不到及时补充，因此在当前这个贸易冲突缓和的窗口期，企业试图加大采购量补充库原材料库存保障后续生产。二是后续外需的不确定下，企业生产量入为出，以短期交付为主，并不愿意保留过多的货物积压，所以产成品库存仍然维持快速下行趋势。供过于求局面下，价格提升难度大。
　　服务业强于建筑业
　　服务业是非制造业景气度主要支撑。5月非制造业商务活动指数较上月下降0.1个点，其中建筑业PMI继续陡峭下行，回落0.9个点，服务业PMI小幅回升0.1个点，是非制造业景气度的主要支撑。对比往年来看，建筑业与服务业景气度显示出同样的分化特征：建筑业环比回落幅度超出季节性，而服务业表现略强于季节性。
　　总的来说，本月制造业PMI的改善主要源于贸易冲突缓和窗口期的“抢出口”脉冲效应。由于生产活动对于政策调整的滞后性，这一现象可能在6月仍然能够持续。但这种短期的修复本质是对未来外需的透支，长期来看并不具备持续性。尤其昨日公布的美国通胀数据核心PCE创下近四年新低，乐观的通胀水平可能给予美国政府在关税政策上更多的博弈空间。综合考虑，在经济活动的正常节奏被扰乱之后，近一两月的经济表现可能成为阶段性高点。
　　风险提示
　　统计口径误差。数据统计大多为抽样，恐与现实情况有些许出入。