核心观点
　　亏损缩窄，费用端控制良好。公司发布24年报和25年一季报，2024年公司实现营收1.69亿元（同比-9.0%），归母净利润亏损2.40亿元（同比减亏15.4%），主要得益于授权格索雷塞商业化里程碑收入及费用优化，24年管理费用为0.52亿元（同比-13.7%），研发费用为3.84亿元（同比-13.2%）。25Q1，公司营收0.08亿元（同比-4.9%），归母净利润亏损0.57亿元（同比减亏30.9%），费用端继续优化：管理费用0.10亿元（同比-2.2%），研发费用0.61亿元（同比-28.4%）。
　　格索雷塞获批上市，商业化放量可期。格索雷塞于2024年11月获批用于治疗至少接受过一种系统性治疗的KRASG12C突变型的晚期非小细胞肺癌成人患者，系第二款上市的国产KRAS抑制剂。贝福替尼一线治疗适应症于2024年11月进入《国家医保目录》。商业化方面，贝达药业和正大天晴分别拥有贝福替尼和格索雷塞的国内商业化权利，25年将是格索雷塞首个完整商业化年度，同时也是贝福替尼一线适应症进入医保后的首年，凭借贝达药业和正大天晴在肺癌领域丰富的开发、市场拓展和销售经验，25年贝福替尼和格索雷塞的商业化表现值得期待。
　　临床管线推进顺利，TYK2抑制剂数据积极。公司在研管线形成良好的矩阵：1）D0502（口服SERD）：国内单药III期注册临床试验进行中，进度在国内产品中居第一梯队；2）D-0120（URAT1抑制剂）：国内临床IIb期试验已完成，进度居全国前列。美国联用别嘌醇的研究进入临床II期；3）D-2570（TYK2抑制剂）：治疗中、重度斑块状银屑病的II期临床研究达到研究主要终点，D-2570治疗12周后，18mg（低剂量）、27mg（中剂量）、36mg（高剂量）组分别有90.0%、85.4%和85.0%的患者达到PASI 75（皮损改至少75%）。此外，D-2570治疗溃疡性结肠炎适应症的II期临床试验申请已获得CDE受理。
　　盈利预测与投资建议
　　根据公司24年报，我们下调公司25-27年营收及费用预测，预测公司25-27年归母净利润为：-3.46/-3.77/-2.90亿元（原25-26年预测为-2.35/-3.54亿元），对公司自由现金流进行绝对估值，预测公司合理市值为163.33亿元，对应目标价为28.24元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　创新药研发进度不及预期、产品竞争加剧导致销售不及预期、公司中长期盈利能力下降的风险等