核心摘要
　　中国电动两轮车行业元老品牌，核心技术引领市场发展。绿源自1997年创立以来，28年发展历程中始终以技术创新与产业变革引领行业演进。公司首创的液冷电机和数字化电池技术，大幅提高了产品的耐用性和续航能力，打破了电动两轮车产品性能衰减、电池保修期短等核心瓶颈。
　　新国标切换刺激更新需求，以旧换新释放政策红利。2019年以来，中国电动两轮车销量在波动中稳步上升，2019—2024年CAGR 6.32%。2024年，电动两轮车同比下降9.09%，主要受消费需求不振及产业链整顿影响。2025年，在新国标和以旧换新补贴刺激下，预计电动两轮车销量将重回增长轨道。
　　战略焕新发力高端市场，布局两轮车出行生态。2025年，绿源战略焕新升级为“全场景轻出行方案引领者”，通过构建“硬件+软件+服务”一体化生态体系，推动品牌从传统制造商向出行服务商转型。公司重磅推出LYVA品牌，布局电动两轮车高端市场。同时布局换电和租车服务，打造“租售换修”生态服务体系。
　　我们认为随着新国标落地和以旧换新补贴持续，电动两轮车市场也有望迎来景气度回升。同时绿源集团控股的战略焕新符合行业发展的长期趋势，高端市场和生态业务有望给公司提供强劲的增长动力，并显著提升公司的盈利能力。我们测算2025—2027年，公司营收分别为60.2/73.2/88.5亿元，增速分别为18.69%/21.59%/20.90%；归母净利润分别为1.75/3.23/4.58亿元，增速分别为50.86%/84.57%/41.80%。PE分别为17.49/9.48/6.68倍，结合可比公司估值水平，我们认为绿源集团控股发展前景乐观，2025年合理PE应为30倍，目标价13.41港元，相比现价存在61.2%的上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧的风险、LYVA销售不及预期的风险、原材料价格波动的风险