业绩简评：2025Q1，公司实现收入44.27亿元，同比+18.89%；略高于公司指引；归母净利润为4.16亿元，同比-28.9%，主要因收购永辉相关融资的短期费用上升。更能反映经营情况、剔除永辉影响后的经调整净利润为5.87亿元，同比-4.8%。
　　直营淡季、海外开店前置费用影响公司短期利润：2025Q1，公司毛利率为44.23%，同比+0.82pct；经调整净利润率为13.26%，同比-3.3pct。这主要是因为毛利率更高、净利润率更低的海外直营业务占收入比重增加，且直营业务Q1为淡季、Q4为旺季，年内利润通常前低后高。公司销售/管理费用率为23.07%/ 5.47%，同比+4.37/ +0.33pct，销售费用率提升主要因为直营门店收入占比提升，以及海外未来将要新开的门店产生前期费用所致。
　　国内MINISO结构调优，同店持续改善：2025Q1国内MINISO实现营收24.9亿元，同比+9.15%。本季度国内门店净关111家至4275家，主要是因为公司推动关老店开好店、关小店开新店，推进品牌升级。根据公司业绩会，年初至今开业5家miniso land店和43家旗舰店，均是加盟店。在这一举措下公司单店/同店表现有所改善，根据公司业绩会PPT，国内门店同店销售额（SSSG）从1-2月的不足96%恢复到1.01~5.20的97.5%左右。
　　海外增速较快：2025Q1，公司海外MINISO收入为15.92亿元，同比+30.3%。本季度海外净增95家门店达3213家，其中直营店净增45家达548家，第三方店净增50个达2665家。Q1为海外淡季因此收入基数和直营利润率都较低；公司快速开店产生前置费用影响短期业绩。公司将进一步深化全球供应链布局，美国本土直采比例近40%，能有效分散关税风险。
　　TOPTOY门店数及收入持续高增：2025Q1，公司TOPTOY品牌实现收入3.4亿元，同比+58.9%。本季度门店数净增4家达280家。TOPTOY目前发展势头良好，门店及收入均处于快速增长阶段。
　　盈利预测与投资评级：公司是线下品牌连锁零售龙头，未来海外扩张+国内下沉仍有广阔成长空间。考虑利润率短期波动和购买永辉超市股权的交易产生的相关资金成本，我们将公司2025~2027年Non-IFRS归母净利润从31.5/ 35.7 / 39.8亿元，调整至29.2/ 33.8/ 37.1亿元，同比+7.3%/ +15.7%/ +9.9%，对应5月26日港股开盘价为14/ 12/ 11倍P/E，考虑公司股价已有回调、估值较低，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费需求不及预期，海外经营相关风险等