策略摘要
　　近期美债利率全线走高，长端利率上行幅度更大，反映出市场对供给扩张与信用风险的重新定价。受税收季影响，4月财政收支转为盈余。美联储按兵不动但降息预期升温，叠加《美丽大法案》推动赤字扩张、评级下调及流动性边际收紧，市场整体风险偏好承压，美债避险需求仍存。
　　■市场分析
　　美债利率回顾。截止5月23日，10年期美债收益率两周上行了6bp。10年期美债收益率上行至4.51%。收益率曲线层面，和两周前相比，2年期美债收益率上行2bp，30年期美债收益率上行15bp。近两周长短债收益率均上行，且长端上行更多。
　　美债市场变动。实际债券发行来看，5月上旬美债发行久期短期限小幅回落，长期限小幅回升。3年期577.3亿，10年期418.5亿，20年期157.85亿，30年期249.2亿，反映出财政部拉长债务久期结构以降低再融资风险并对冲利率上行的不确定性。由于4月为美国报税季，美国4月财政盈余258.4亿美元，财政收入集中入账，带动当月财政收支由赤转盈。12个月累计赤字回落至2.026万亿美元。财政压力存在，整体市场仍倾向于避险交易。
　　衍生品市场结构。美债期货净空头持仓小幅回升，截止5月20日投机者、杠杆基金、资产管理公司、一级交易商的净空头持仓减少至558.2万手，显示出利率市场空头对冲需求短期开始有所减少。我们注意到，同期联邦基金利率期货市场继续保持净空头状态，回升至15.47万手，反映出市场对短期利率下行预期增强。
　　美元流动性和美国经济。1）货币：5月8日美联储宣布利率维持在4.25%-4.50%，美联储降息预期升温，令市场押注6月降息。本次会议新增表述强调失业率和通胀双升风险上升，经济前景不确定性进一步加剧。此外，关税政策与贸易谈判仍存在较大不确定性，对资产定价构成扰动，美联储需在物价稳定与就业之间维持微妙平衡。2）财政：美国众议院通过的《美丽大法案》计划大幅减税与前置支出，预计未来十年新增财政赤字进一步增加。同时穆迪将美国主权评级从Aaa下调至Aa1，引发市场对美债信用品质的担忧，增强投资者对久期风险与风险溢价的重定价意愿。美国财政TGA存款余额截止5月21日规模两周环比减少8.07亿美元，同时美联储逆回购工具两周减少7.96亿美元，市场流动性小幅回落。3）经济：截止5月17日美联储周度经济指标1.90（两周前为2.56），美国经济活动的增长动能出现回落。
　　■风险
　　油价快速上涨风险，流动性快速收紧风险