公司公布一季度业绩：收入158亿元，同环比+141%/-2%；归母净利润-6.6亿元，亏损同环比收窄7.0/6.7亿元，符合我们预期（Q1前瞻中预计亏损5-10亿元）。我们继续看好M03 MAX、G7等新车热销，有望带动7~8月公司总月销超4万辆，规模效应提升下盈利继续改善，维持“买入”评级。
　　25Q1毛利率15.6%再创新高，内部降本增效成果显著
　　公司25Q1销售新车9.4万辆，同环比+331%/3%，带动季度营收创新高。M03、P7+等热销下规模效应增强，25Q1公司毛利率为15.6%，同环比+2.7/1.1pct，其中汽车毛利率10.5%，同环比+5.0/0.5pct，连续七个季度改善。单车ASP/毛利分别为15.3/1.6万元，同比-40%/+15%，环比-5%/-0.5%，环比下滑主要系产品结构变化。费用端，25Q1 SG&A/研发费用率为12%/13%，同比-9/-8pct，环比-2/+0.1pct，费用管控成效显著。展望25Q2，我们认为随着M03、P7+等车型持续放量，公司毛利率有望继续提升。公司预计25Q2交付10.2~10.8万辆（交付指引创新高），营收175~187亿元。
　　连续6个月交付破3万，看好5~8月新车继续发力
　　自MONAM03发布以来，公司销量趋势持续向好。4月公司交付3.5万台，连续6个月突破3万台。展望5~8月，公司将密集发布3款新车：①M03MAX：5月20日MAX版亮相，原580km续航版升级为600km。并新增502km版，我们预计其价格或下探至15万元以内，或提升M03约20%的销量；②P7改款：车身外观线条更加锐利，实现从简约科技到精致运动的进阶。③G7：空间表现好，搭载的自研AI图灵智驾芯片、AR-HUD和CDC连续可变阻尼减震器为差异化亮点。我们认为3款车有较大可能复刻M03和P7的爆款路线，带动公司7~8月月销突破4万台的关键节点。
　　加速拓展海外市场，稳步推进新增长曲线
　　1-4月，公司累计出口1.1万台，同比+330%，销量占比9%。展望25年公司将继续拓展海外市场，我们预计公司全年海外销量或实现翻倍增长。同时，小鹏正在持续推进双能路线（公司预计25Q4上市增程SUV）、飞行汽车、人形机器人等多条成长曲线，我们乐观看待公司中长期的成长空间。
　　盈利预测与估值
　　我们维持此前预测，预计公司25-27年收入856/977/1247亿元。采用分部估值，相较可比公司，25年小鹏新车周期和智能化优势扩大。我们给予销售业务2.1x 2025EPS（前值1.8x），较可比公司维持溢价1x PS；技术服务业务方面，参考文远智行等公司，我们维持公司该业务估值为400亿港币。上调公司目标价为119.99港币（前值105.27港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：消费需求不及预期，供应链短缺，公司产品发布、订单不及预期。