国投电力发布24年年报及25年一季报，2024年实现营业收入578.19亿元，同比+1.95%；归母净利润66.43亿元，同比-0.92%；1Q25公司实现营业收入131.22亿元，同比-6.99%；归母净利润20.78亿元，同比+2.1%。
　　受益高蓄能，1Q25水电业绩向好。国投电力发布24年年报及25年一季报，2024年实现营业收入578.19亿元，同比+1.95%；归母净利润66.43亿元，同比-0.92%；其中，4Q24实现营业收入134.24亿元，同比-5.22%；归母净利润0.65亿元，同比-90.01%。公司拟派发现金红利0.4565元/股，分红总额36.54亿元，分红比例55%。1Q25公司实现营业收入131.22亿元，同比-6.99%；归母净利润20.78亿元，同比+2.1%。
　　水电：电量增长电价下降。2024年，公司各水电站流域来水偏丰，水电发电量为1040.85亿千瓦时，同比+10.49%，其中雅砻江水电发电量929.43亿千瓦时，同比+10.33%。水电综合上网电价0.291元/千瓦时，同比-3.0%，其中雅砻江水电电价0.301元/千瓦时，同比-2.9%；小三峡受现货交易价格波动影响，上网电价同比下滑9.96%至0.226元/千瓦时。雅砻江水电2024年实现净利润82.67亿元，同比-4.5%，主要因缴纳税费同比增加；测算度电净利润为0.089元/千瓦时，同比-13.5%。两河口电站于24年底蓄满，对流域补偿效益显著，1Q25雅砻江水电发电量232.37亿千瓦时，同比+18.38%。
　　火电：受新能源、水电挤压以及新投产机组影响，电量下降。2024年公司火电发电量564.14亿千瓦时，同比-2.94%。国投北疆发电量同比下滑12.01%，净利润下滑98.53%，主要是受区域新能源、火电机组投产影响，以及碳排放交易收入减少所致；国投钦州发电量同比下滑25.24%，净利润下滑27.44%，主要是由于区域来水偏丰，挤占火电电量。受益于福建用电量及外送电量增加，以及燃煤价格下行，华夏电力、湄洲湾电力净利润分别同比上涨123.1%、103.63%。火电全年综合上网电价0.465元/千瓦时，同比-1.42%。1Q25火电延续下滑趋势，发电量102.87亿千瓦时，同比下滑32.25%。
　　新能源：光伏电量延续高增。2024年公司风电/光伏装机70.6/192.56万千瓦，光伏发电量同比大幅增长63.27%，风电电量同比持平略有增长。随着平价项目增多以及市场化比例提升，2024年风电/光伏上网电价分别同比下滑5.76%/24.06%。截至2024年底，公司清洁能源装机占比达到70.42%，在建风电/光伏分别为179.21/651.54万千瓦。1Q25光伏发电量15.20亿千瓦时，同比+30.56%，延续高增长，风电发电量同比+5.13%。
　　盈利预测与估值。水电电量高增，业绩有望实现较好增长；依托雅砻江布局水风光综合能源基地，新能源持续释放业绩；当前火电在建容量373.48万千瓦，投产后也有望带来业绩增量。考虑到公司火电量价或面临一定压力，预计公司2025-2027年归母净利润为71.60、74.62、80.94亿元，同比增长8%、4%、8%；当前股价对应PE分别为17.1x、16.4x、15.1x，维持“增持”评级。
　　风险提示：来水不及预期、煤炭成本高于预期、上网电价波动、新能源项目进度滞后等。