事件：公司发布2025年一季报。2025年一季度，公司实现营收47.83亿元，同比+20.75%，环比-1.54%；实现归母净利润4.91亿元，同比+29.47%，环比+26.17%；实现扣非归母净利润4.85亿元，同比+44.64%，环比+33.40%。
　　受益于PCB产品结构的优化和基板需求的改善，公司一季度盈利能力增强。2025年一季度，公司毛利率为24.74%，同比-0.45pct，环比+2.79pct；净利率为10.29%，同比+0.71pct，环比+2.24pct。一季度盈利能力增强主要有如下原因：1）PCB产品结构改善，公司PCB业务通信领域无线侧订单较24Q4小幅度回升，有线侧交换机等需求保持增长。AI加速卡、服务器等产品需求增长，数据中心领域订单环比继续增长。2）封装基板稼动率提升。存储领域封装基板业务需求相对改善，工厂产能利用率较2024年第四季度有所提升。
　　封装基板产线能力持续提升，泰国工厂建设有序推进。公司广州封装基板项目一期于23Q4连线，产品线能力持续提升，已承接BT类及部分FC-BGA产品的批量订单。得益于各类订单逐步投入生产，广州封装基板项目在25Q1亏损环比有所收窄。泰国工厂建设有序推进。公司在公司在泰国工厂总投资额为12.74亿元人民币/等值外币。目前基础工程建设按期有序推进中。泰国工厂将具备高多层、HDI等PCB工艺技术能力，其建设有利于公司进一步开拓海外市场，满足国际客户需求，完善产品在全球市场的供应能力。
　　投资建议：考虑AI相关PCB需求的景气态势有望持续，同时封装基板的国产替代需求较为强劲，我们预计公司的PCB产品结构有望不断优化，封装基板产能爬坡有望稳步推进。预计公司2025/2026/2027年分别实现营收215.05/251.87/287.62亿元，分别实现归母净利润27.01/31.48/35.48亿元，对应PE分别为20.70/17.76/15.76倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：技术发展不及预期的风险，需求不及预期的风险，新建产能爬坡不及预期的风险