兴业银行2025年1-3月归母净利润、营业收入、PPOP分别同比-2.2%、-3.6%、-4.4%，增速分别较2024年-2.3pct、-4.2pct、-5.8pct。1-3月年化ROE、ROA分别同比-1.24pct、-0.05pct至12.24%、0.91%。业绩增速有所下滑，主要因一季度债市回调拖累。公司战略目标清晰，维持买入评级。
　　信贷结构优化，负债成本改善
　　3月末总资产、贷款、存款增速分别为+3.6%、+4.8%、+10.3%，分别较24年末+0.2pct、-0.2pct、+2.4pct，资产平稳扩张。25Q1新增贷款788亿元，对公、零售、票据分别+1541亿元、-260亿元、-494亿元，信贷投放聚焦服务实体经济，绿色贷款和科技贷款分别较上年末增长9.37%、9.90%，均高于各项贷款增速。25Q1净息差1.80%，环比24年-2bp，息差降幅收窄，得益于负债成本改善。25Q1存款付息率1.79%，同比-33bp。
　　中收增长回暖，其他非息波动
　　25Q1利息净收入同比+1.3%，增速较24年+0.2pct，利息净收入增速边际提升，得益于公司息差管控良好。25Q1中收、其他非息收入分别同比+8.5%、-21.5%（24年同比-13.2%、+9.4%）。中收增速回暖，主要受益于资管类中收的恢复性增长。一季度债市波动，其他非息收入增速回落，25Q1公允价值变动损益-4.9亿元。25Q1成本收入比同比+0.6pct至24.2%。
　　资产质量平稳，重点领域风险可控
　　25Q1末不良贷款率、关注率、拨备覆盖率分别为1.08%、1.71%、233%，分别环比+1bp、持平、-4pct。不良率略有波动，主要因一季度不良资产司法追偿和处置等还处于流程中，处置效果尚未显露。重点领域如对公房地产、信用卡新发生不良均同比回落，地方政府融资平台资产质量保持稳定。测算25Q1年化不良生成率1.05%，环比+31bp；测算25Q1年化信用成本0.99%，同比-18bp，信用成本下行驱动利润释放。
　　给予25年目标PB0.65倍
　　鉴于债市利率波动，预测25-27E归母净利润分别为774/782/801亿元（较前值-0.3%/-1.8%/-2.8%），同比增速0.2%/1.1%/2.5%，25年BVPS预测值39.39元（前值39.57元），对应PB0.53倍。可比公司25年Wind一致预测PB均值0.51倍（前值0.50倍），公司战略目标清晰，应享受一定估值溢价，给予25年目标PB0.65倍（前值0.65倍），25年目标价25.60元（前值25.72元），买入评级。
　　风险提示：需求修复不及预期；资产质量恶化超预期。