投资要点
　　TTM真实不良贷款生成率1.24%，环比下降16bp，延续24Q3以来改善态势。
　　业绩概览
　　25Q1营收同比负增3.6%，归母净利润同比负增2.2%，均较24A由增转减。25Q1末不良率环比上升1bp至1.08%，25Q1末关注率环比持平于1.71%，25Q1末拨备覆盖率环比下降4pc至233%。
　　营收利润符合预期
　　25Q1兴业营收同比下降3.6%、利润同比下降2.2%。主要驱动因素环比变化来看，25Q1规模增速放缓、非息拖累加大，而息差拖累改善、拨备贡献加强。
　　息差韧性较为突出
　　25Q1日均息差1.80%，同比下降7bp。而期初期末口径单季度息差较24Q4反弹2bp，主要得益于付息率环比下降幅度可观，达18bp，主要得益于客户基础夯实、存款利率下降效果体现和自律机制影响。展望后续，2025年兴业银行息差仍有下降压力，对营收仍有一定拖累。
　　金市投资能力优秀
　　截至25Q1末，兴业银行金融投资余额3.55万亿，其中TPL账户9037亿，OCI账户7324亿，25Q1当季度利润表公允价值变动损益仅-4.9亿，其他综合收益仅18.3亿，在25Q1债市调整挑战下彰显出韧性。考虑到24年基数较高，其他非息收入还有下降压力。
　　资产质量改善通道
　　25Q1不良率环比+1bp至1.08%、关注率持平于1.71%。测算ttm真实不良贷款生成率1.24%，环比下降16bp，延续了24Q3以来的改善态势。推测改善点为房地产和信用卡风险生成，零售仍略有压力。
　　盈利预测与估值
　　预计2025-2027年兴业银行归母净利润同比增速为-1.16%/0.41%/2.25%，对应BPS39.20/41.64/44.16元。截至2025年4月29日收盘，现价对应2025-2027年PB0.54/0.50/0.48倍。目标价25.82元/股，对应2025年PB 0.66倍，现价空间23%，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。