公司发布2024年年报，实现营业收入20.43亿元，同比下降5.87%，扣非净利润-2.37亿元（23年同期-3.88亿元），略低于此前业绩快报（收入20.45亿元，扣非净利润-2.20亿元）。公司2025年一季度实现收入3.11亿元，同比增长10.80%，扣非净利润-1.16亿元（24年同期-2.04亿元）。从业绩表现来看，公司收入逐步走出底部，盈利端降本增效显著减亏。我们认为未来网络安全行业与AI技术融合逐步深化，公司在AI安全领域领先布局，2025年整体盈利能力有望修复，维持买入评级。
　　三费率大幅下降，现金流显著改善
　　公司2024年毛利率为60.09%，同比下降1.69pct，销售/管理/研发费用率为37.46%/7.51%/24.11%，同比-4.40pct/-0.99pct/-5.22pct，费用率显著下降主要由于公司加强AI技术与内部管理数字化的结合。2025Q1毛利率为57.52%，同比提升7.62pct，收入恢复增长的同时毛利率也有所改善，经营质量进一步改善。现金流方面，公司2024年经营性现金+1.61亿元，2023年同期-2.56亿元，我们认为公司2025年经营有望走出底部。
　　积极跟进AI技术，AI收入加速释放
　　公司推出了安全行业首个安全智能体平台“恒脑”，并与DeepSeek等主流大模型完成深度融合，对公司既有产品赋能取得良好成果。“恒脑”与公司数据安全业务线相结合，数据分类分级效率提升30倍，API风险检测预警分析效率提升200%，AI技术提升安全运营人效至少250%，带动天穹安全运营2024年收入同比增长超25%。公司2024年实现纯AI收入超1700万元，间接AI产品收入6200万元。我们认为随着AI大模型能力持续提升和公司加强深度应用AI技术，业绩有望恢复增长。
　　多个新产品领域需求强劲，贡献业绩增量
　　2024年公司数据安全新产品合同金额同比增加超过40%，其中API安全同比增长200%，网络DLP同比增长150%；信创收入同比实现78%增长；云安全业务线全面发力，云上密码业务新签合同增长近35%，云上密码解决方案用户数超100%增长，中标多个政企大型项目；商用密码整机及系统类产品出货量实现超30%增长。经过多年耕耘，公司2024年在电力/交通/大数据行业上实现收入快速增长，分别同比增长70%+/40%+/20%+。
　　盈利预测与估值
　　考虑网络安全行业整体需求承压，我们下调公司2025/2026年收入预测15%/16%至22.87/25.83亿元，并预计2027年收入为29.44亿元。参考可比公司Wind均值2.7倍25PS，给予公司2.7倍25PS，目标价60.37元（前值42.08元，对应1.8x 24PS，可比均值1.8x）。
　　风险提示：数据安全业务推进不及预期，行业竞争加剧。