公司24年营收/归母净利实现115.5/34.1亿，同比+14.3%/+8.8%；24Q4营收/归母净利16.0/3.3亿，同比-7.6%/-34.8%；25Q1营收/归母净利实现51.0/16.4亿，同比+9.2%/+7.3%。产品端，公司全年产品结构稳步抬升，核心产品升级、新产品布局陆续落地，25年一季度开门红顺利完成。市场端，公司省内精耕攀顶，分品系、区域专项提升；省外攻城拔寨，周边化、板块化举措有效落实。展望来看，公司省内市占率有望持续提升，省外在“三聚焦”战略下增长空间较大，未来随外部需求逐步恢复，公司增长势能有望延续。维持“买入”评级。
　　省内精耕+区域扩张路径清晰，25Q1延续稳健增长
　　分业务看，24年今世缘营收特A类/A+类33.5/74.9亿元，同比+16.6%/+15.2%；25Q1特A类/A+类营收同比+17.4%/+6.6%，产品结构整体继续向上。整体看，预计一季度淡雅等大众价位产品保持较快增长；V系列发展势头渐强，产品价值提升空间逐步释放；四开、对开等核心大单品表现稳健。分区域看，24年省内/省外营收同比21.1%/27.4%；25Q1省内/省外营收同比+8.5%/+19.0%。其中24年省内淮安/淮海/南京/苏南/苏中/盐城地区营收同比+12.3%/+9.1%/+11.7%/+9.5%/+21.2%/+15.6%，省内各市场在高基数基础上持续释能；省外市场保持快速增长，全国布局稳步推进。
　　24年产品结构变化影响毛利率，25Q1现金流表现亮眼
　　24年毛利率同比-3.6pct至74.7%，我们推测系大众价位产品增速较快占比提升影响；费用端稳步优化，24年销售费用率同比-2.2pct至18.5%，管理费用率同比-0.2pct至4.4%；最终24年归母净利率同比-1.5pct至29.6%。25Q1毛利率同比-0.6pct至73.6%，销售/管理费用率同比-0.9/-0.1pct至13.3%/2.3%，税金及附加比率同比+0.9pct至16.4%，归母净利率同比-0.6pct至32.2%。此外，公司25Q1销售回款46.8亿元（同比+25.4%）；经营性净现金流14.3亿元（同比+42.5%）；25Q1合同负债5.4亿元（同比/环比分别-4.3/-10.5亿元）。
　　公司增长势能有望延续，维持“买入”评级
　　考虑到外部需求恢复节奏和行业竞争情况，我们较前次下调25/26年营收预测10%/14%，预计25/26年EPS 2.93/3.27元（较前次-13%/-18%），新引入27年EPS为3.66元。参考可比公司25年平均17xPE均值（Wind一致预期），考虑公司仍有省内深耕和省外扩张机会，给予公司25年20xPE，目标价58.60元（前值为54.08元，对应25年估值16xPE，前次可比公司25年平均16xPE均值），维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动，行业需求不达预期，食品安全问题。