公司4月29日发布年报，25Q1实现营收225.1亿元，同比+64%；归母净利润9.8亿元，同比+48%。25Q1公司继续处于交付高峰，推动业绩同比高速增长，销售和拿地势头与年度目标相符，获取多宗杭州地块。公司在杭州具备显著的深耕优势、有望率先受益于核心城市房地产市场复苏，兼顾拿地力度和财务稳健性，充足的待结转资源提供业绩韧性。维持“买入”评级。
　　25Q1交付高峰延续，业绩同比大幅增长
　　25Q1公司继续处于交付高峰，推动营收（并表项目）和投资收益（表外项目）同比大幅增长。归母净利润同比增速不及营收，主要因为受结转结构影响，毛利率同比-1.1pct至11.0%、实际所得税率同比阶段性提升。截至25Q1，公司合同负债相对24年营收的覆盖度仍然达到163%，充裕待结转资源支撑下，我们预计25年公司营收有望维持较高规模，同时毛利率或小幅好转，推动归母净利润继续实现正增长。
　　销售和拿地势头与全年目标相符，获取多宗杭州地块
　　根据克而瑞的数据，25Q1公司销售金额同比-12%至231亿元。同时，根据公司公告，截至4月29日，公司已获取15宗地块，拿地总价275亿元，超过去年同期水平（201亿元），其中96%位于杭州，继续强化大本营深耕力度。25年公司维持销售目标（销售金额1000亿元、全国市占率1%以上），上调拿地目标（投资金额占权益销售回款50%，同比+10pct），截至目前的销售和拿地势头均与全年目标保持一致。
　　继续压降有息负债，低成本融资渠道畅通
　　25Q1公司有息负债较24年末-15亿元至359亿元，新发行境内债17亿元，利率3.7%-3.8%，融资成本与历史同品种、同期限产品相比继续处在低位。25年公司计划继续压降有息负债至300亿元以内，降低平均融资成本至3.2%-3.3%。
　　盈利预测和估值
　　我们维持25-27年EPS为0.90/0.93/1.02元的盈利预测。可比公司平均25PB（Wind一致预期）为0.55倍，考虑到公司土储集中于杭州，资产质量扎实、财务杠杆健康、业绩具备韧性，且有望率先受益于核心城市房地产市场复苏，我们依然认为公司合理25PB为1.25倍，25EBPS为9.66元，对应目标价12.08元。
　　风险提示：行业政策、区域市场、投资收益和少数股东损益占比波动风险。