投资要点：
　　25Q1营业收入同比+9.5%、业绩同比-3.3%，符合市场预期。公司发布2025年一季报，25Q1公司实现营收1,437.7亿元，同比+9.5%；归母净利润5.8亿元，同比-3.3%；扣非后归母净利润0.98亿元，同比-65.3%；每股收益0.16元，同比-5.9%。分业务看，供应链运营分部、房地产分部、家居商场运营分部营收分别同比+5.5%、+94.4%、-23.5%；供应链运营分部实现业绩8.5亿元，同比+9.7%，主要是由于浆纸和部分矿产品经营利润同比增长；房地产分部归母净利润-0.92亿元，同比减少0.34亿元；家居商场运营分部归母净利润-1.72亿元，同比减少0.61亿元，主要由于商场和商户经营情况受到外部环境影响，美凯龙持续给予商户稳商留商优惠等因素致使其营收及利润同比减少；同时，投资性房地产的公允价值变动损失增加也导致家居商场分部业绩亏损。25Q1公司综合毛利率3.3%，同比-0.6pct；期间费率2.6%，同比-0.5pct；净利率0.1%，同比-0.2pct。此外，公司税金及附加4.3亿元，同比+33.1%。至25Q1末，合同负债1,998亿元，同比-22%。
　　房地产：25Q1销售额320亿元、同比+2%，行业排名第7。公司公告，25Q1地产分部营收128.1亿元，同比+94.4%；净利润0.51亿元，同比扭亏；归母净利润-0.92亿元，同比亏损扩大；地产分部毛利率9.9%，同比-4.6pct；净利率0.4%，同比+0.6pct。根据亿翰数据，25Q1建发房产销售金额320亿元，同比+2%，加上联发后总销售金额362亿元，同比-6%；在行业逆境中，公司凭借优异的项目区域布局、品牌效应使得销售端呈现更强韧性。25Q1建发股份销售额全国排行第7名，实现逆境中的弯道超车。至2024年末，公司在一二线城市土储货值占比80%，同比+6pct。
　　供应链：25Q1营收同比+5.5%、业绩同比+10%、业绩稳健。公司公告，25Q1公司供应链分部营收1,293.4亿元，同比+5.5%，净利润8.2亿元，同比+3.6%；归母净利润8.5亿元，同比+9.7%。25Q1公司供应链分部毛利率2.0%，净利率0.6%，同比分别-0.5%、持平。公司积极融入国内国际双循环相互促进的新发展格局。在国际方面，公司24年海外业务规模超100亿美元，同比+12%，其中与东南亚联盟规模同比+30%，与RCEP成员国家业务规模同比+28%，与亚太经合组织国家业务规模同比+17%。在国内方面，2024年，公司向中西部供应商采购、对中西部客户销售的经营规模均超过2,000亿元，其中采购金额同比+15%。
　　投资分析意见：地产销售稳健，供应链表现积极，业绩下滑符合预期，维持“买入”评级。建发股份作为厦门国企，主营供应链运营及房地产两大业务，经营表现积极；公司近期计划收购建发房产优质股权，后续有望在业绩和估值方面双双获得提振；并计划25年每股分红不低于0.7元，分红规模可观、诚意满满，高股息优质标的。我们维持25-27年归母净利润预测为40.4、45.3、50.0亿元，对应25/26PE仅为7.8X/6.9X，当前公司估值仍具备吸引力，维持“买入”评级。
　　风险提示：房地产行业销售超预期下滑，公司收到厦门证监局警示函，公司相关人员收到监管谈话措施决定。