核心观点
　　2024年公司收入和归母净利润同比增速均超30%，IDC需求景气，储能稳健增长。2025年一季度公司收入增速25%，我们判断受到确收节奏影响，2025年一季度末公司存货大幅增长。2024年、2025年一季度公司毛利率下降1.00pcts、0.46pcts，主要与大宗商品价格变化及机房温控产品收入组合变化等相关，总体仍保持在较健康水平。面对行业机会，公司继续加大全链条算力液冷的推广，积极开展海外业务和供应链平台的建设，短期投入有所加大，蓄力未来增长。AI发展，智算中心建设带动数据中心进入新一轮建设景气期，叠加液冷加速渗透、公司积极拓展海外业务，公司数据中心业务成长预期乐观。
　　事件
　　公司发布2024年年报。2024年公司营业收入45.89亿元，同比增长30.04%；归母净利润4.53亿元，同比增长31.59%。
　　公司发布2025年一季报。2025年一季度公司营业收入9.33亿元，同比增长25.07%；归母净利润0.48亿元，同比下降22.53%。
　　简评
　　1、IDC需求景气，2024年收入、利润同比增速30%、32%。
　　2024年公司营业收入45.89亿元，同比增长30.04%；归母净利润4.53亿元，同比增长31.59%；扣非归母净利润4.30亿元，同比增长35.87%。
　　细分产品来看，2024年公司机房温控节能产品收入24.41亿元，同比增长48.83%；机柜温控节能产品收入17.15亿元，同比增长17.03%；客车空调收入1.11亿元，同比增长20.71%；轨道交通列车空调及服务收入0.75亿元，同比下降29.71%；其他业务收入2.47亿元，同比增长9.78%。2024年，公司来自储能应用的营业收入近15亿元，同比增长约22%。
　　细分区域来看，2024年公司境内收入39.29亿元，同比增长35.73%；境外收入6.60亿元，同比增长4.04%。
　　2、毛利率略降，适度加大投入。
　　2024年公司综合毛利率28.75%，同比下降1.00pcts（可比口径测算调整后值，2024年会计政策变更将售后服务费用转入产品成本导致公司毛利率下降约2.36%），毛利率下降主要由于全年大宗商品价格上涨以及下半年机房温控产品收入组合的变化。分业务来看，2024年公司机房温控节能产品毛利率26.97%，同比下降2.38pcts；机柜温控节能产品毛利率31.48%，同比提升0.21pcts。分市场来看，2024年公司国内市场毛利率25.27%，同比提升0.08pcts，国际市场毛利率49.47%，同比下降1.12pcts。
　　坚持技术创新、适度加大投入。2024年公司继续加大全链条算力液冷的推广，积极开展海外业务和供应链平台的建设，同时持续进行组织优化和管理改进，提升运营效率。2024年公司销售、管理、研发费用合计7.54亿元，同比增长27.7%，其中销售费用2.07亿元，同比增加18.7%（可比口径），管理费用1.98亿元，同比增加28.8%，研发费用3.50亿元，同比增加33.0%，2024年公司研发人员新增36.5%。扩大海外布局，2024年公司子公司ENVICOOLSINGAPOREPTE. LTD.在美国投资新设了ENVICOOLCO.,LTD.。
　　3、2025年一季度收入增速受到确收节奏等影响，存货大幅增长。
　　2025年一季度，公司营业收入9.33亿元，同比增长25.07%；归母净利润0.48亿元，同比下降22.53%；扣非归母净利润0.42亿元，同比下降23.03%。2025年一季度公司收入增速有所放缓，我们判断与业务确收节奏等相关，2025年一季度末，公司存货11.35亿元，较2024年末的8.84亿元、2024年一季度末的6.35亿元明显增长；2024年末，公司存货8.84亿元，其中发出商品4.03亿元。
　　2025年一季度，公司综合毛利率26.45%，同比下降0.46pcts（可比口径）。2025年一季度，公司销售、管理、研发费用合计1.89亿元，同比增长39.3%，其中销售费用4668万元，同比增长32.7%，管理费用4929万元，同比增长38.6%，研发费用9339万元，同比增长43.2%。
　　4、2024年数据中心机房及算力设备的液冷技术相关收入约3亿元，电子散热业务在多个场景快速发展。
　　在算力设备以及数据中心机房的高热密度趋势和高能效散热要求的双重推动下，液冷技术加速导入。截止2025年3月公司在液冷链条的累计交付已达1.2GW。2024年，公司来自数据中心机房及算力设备的液冷技术相关营业收入约3亿元。
　　公司冷板产品于2023年正式被列入Intel公司的Eagle Stream服务器的Design Guide文件，2024年9月英特尔中国数据中心液冷创新加速计划中，公司Coolinside全链条液冷解决方案，包括BHS-AP平台CPU冷板、UQD快接头、Manifold机柜级分水器、机架式液冷CDU已通过英特尔测试与验证，成为英特尔至强6平台首位冷板液冷解决方案集成商。公司UQD产品被列入英伟达的MGX生态系统合作伙伴。公司的Manifold产品、机架CDU、UQD产品、冷板产品进入多家服务器厂商、互联网公司的供应商名录。公司3D-TVC已开始小批量应用于储能PCS和基站AAU射频单元。
　　5、盈利预测与投资建议。
　　我们预计公司2025-2027年收入分别为60.4亿元、79.4亿元、103.4亿元，归母净利润分别为6.3亿元、8.5亿元、11.6亿元，对应PE 36X、26X、20X，维持“买入”评级