东宏股份发布年报，2024年实现营收24.90亿元（yoy-13.08%），归母净利1.69亿元（yoy+5.03%），扣非净利1.32亿元（yoy-10.75%）。略低于我们此前盈利预测（1.9亿元），我们认为或主因24年地方政府资金面偏紧，市政类基础设施施工进度放缓，导致公司收入增长承压。1Q25公司实现收入5.21亿元（yoy-19.1%），实现归母净利4283万元（yoy-17.78%），春节后整体开复工节奏偏慢，收入结算承压。但考虑外部“关税”扰动下，基建投资有望加码，叠加近年水利投资维持景气旺盛，维持“买入”。
　　收入规模收缩对制造成本摊薄削弱，24年综合毛利率略有承压
　　24年PE/钢丝/防腐/保温/PVC分别实现收入3.8/2.9/14.0/0.9/0.5亿元，同比分别+7.7%/-24.9%/+8.7%/-44.1%/-55.4%，仅PE和防腐管道收入同比增长。分行业看，给排水/工矿/燃气/热力行业分别实现收入18.9/2.2/0.2/0.9亿元，同比+1.7%/-19.2%/-33.3%/-45.4%。24年公司主营业务毛利率20.7%，同比-2.4pct，其中PE/钢丝/防腐/保温/PVC毛利率分别为22.75%/31.2%/19.1%/10.9%/15.4%，同比-0.7/-0.01/-2.6/-6.2/-5.05pct，我们认为毛利率下降或与收入规模收缩，对制造成本摊薄较弱有关。1Q25公司综合毛利率20.95%，同比+5.16pct。
　　24年期间费用率同比+1.45pct，经营性净现金流同比减少
　　2024年公司期间费用率12.23%，同比+1.45pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.2%/3.65%/3.47%/0.89%，同比+0.6/+0.3/+0.4/+0.2pct，除财务费用外，其他费用绝对值均有下降，主要系收入摊薄能力削弱。1Q25公司期间费用率同比+2.18pct至11.71%。截至1Q25末，公司资产负债率29.06%，同比-7.50pct。24年公司经营性净现金流9445.76万元，同比-50.7%，主要系销售商品、提供劳务收到的现金减少，收现比/付现比分别为113.7%/118.2%，同比+1.27/+16.47pct。1Q25公司经营性净现金流入1.2亿元，同比+1.1亿元，我们推测或受益项目资金到位改善。
　　盈利预测与估值
　　考虑到管业竞争仍较为激烈，且截至目前项目资金到位偏缓，我们下调公司收入预测，调整公司2025-2027年归母净利为2.0/2.3/2.7亿元（前值25-26年2.2/2.7亿元，下调8%/15%），对应EPS分别为0.72/0.83/0.95元。可比公司25年Wind一致预期PE均值为11.5倍，但考虑25年1-3月基建、制造业投资提速，外需不确定背景下市政基建类投资有望企稳，公司管业需求有望改善，叠加公司前瞻性布局氢能管道业务，给予公司25年18倍PE（前值24年16x），目标价12.96元（前值11.92元），维持“买入”评级。
　　风险提示：订单执行缓慢，原料价格大幅上涨，行业竞争加剧。