巨人网络发布24年年报，24年实现营收29.23亿元（yoy-0.05%），归母净利14.25亿元（yoy+31.15%），扣非净利16.23亿元（yoy+18.23%）。其中Q4实现营收7.04亿元（yoy+7.23%，qoq-10.97%），归母净利3.54亿元（ yoy+21775.97%,qoq+0.28% ），扣非净利3.49亿元（yoy+35.96%,qoq-10.58%）。24年归母净利润基本符合我们此前14.2亿元的预期。同时，公司拟每10股派发现金股利1.4元，2024年合计现金分红2.6亿元，分红比例37.16%。我们长期看好“征途”IP的竞争力，后续新品的贡献，以及看好公司AI布局的持续落地，维持“买入”。
　　游戏基本盘稳固，征途IP及休闲游戏表现稳健
　　1）征途IP方面，《原始征途》25Q1推出正式版，《王者征途》巩固核心玩家生态，24年吸引超2500万新增用户，推动收入增长；2）休闲赛道：《球球大作战》全年DAU达20万，《太空杀》通过IP联动与AI玩法融合保持品类领先，其海外版《Super Sus》收入24年同增50%。我们认为公司征途IP具备竞争力，同时休闲赛道持续创新突破，共同支撑公司基本面稳健。
　　游戏+AI生态图谱构建，打开长期成长空间
　　巨人网络全面布局AI+游戏，构建自研大模型（GiantGPT、CodeBrain等）及多模态能力，推动研发提效与玩法创新，如《太空杀》AI原生玩法及《原始征途》智能NPC，并与阿里云合作强化生态。我们认为，公司未来在游戏+AI的深度融合下有望打开更大估值空间。
　　积极布局自研，游戏储备丰富
　　24年公司毛利率降低1.58pct至87.34%，主因产品结构变化。24年公司销售/管理/研发费用率34.39/7.55/23.66%，同比变动-0.47/1.45/-0.008 pct。储备游戏方面，《超自然行动组》已于2025年初开启不删档付费测试，计划于25年正式上线推广，SLG游戏《五千年》及休闲游戏《口袋斗蛐蛐》均已取得版号。我们预计游戏后续上线将增厚公司业绩。
　　盈利预测与估值
　　考虑到26年为产品大年，我们维持公司归母净利润25年为16.2亿元，26年上调4.5%至18.7亿元（前值17.9亿元），并预计27年为20.8亿元，可比公司25年Wind一致预期PE均值为21倍，考虑公司AI落地较快，给予公司25年22倍PE，目标价18.42元（前值15.91元，基于25年19XPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业政策风险，流水不及预期，AI落地速度不及预期。