核心观点
　　1Q25公司业绩表现较好，实现收入11.4亿，同比增速22%，实现归母净利润2.8亿，同比+11.8%，扣非后归母净利润2.7亿，同比+39%。
　　1、新游戏《问剑长生》表现较好，预估单季度盈利
　　 Q1老游戏流水环比略有提升（部分由春节旺季/活动带动），新游戏《问剑长生》在一季度实现流水3.6亿元表现较好，带动一季度公司总体流水达到12.6亿元，实现同比增长16.6%。
　　2、毛利率提升，费用率控制较好
　　一季度毛利率91%，同环比提升1.7pct/5pct。除销售费用外，管理研发费用绝对值同比基本持平，占收比有所下降。
　　一季度公司经营向好，今年我们持续关注：
　　1）新游戏《杖剑传说》（代号M88）预计25年上半年上线，下半年有望在日本等其他市场上线，目前官网预约人数26.94万。
　　2）代理SLG《九牧之野》有望年内上线
　　3）24年公司分红率回到76%，25年股东回报有望持续。
　　我们预计2025-2027年公司营业收入为40.58、43.94、46.93亿元，同比增长9.80%、8.28%、6.81%；归母净利润为10.50、11.51、12.39亿元，同比增长11.12%、9.58%、7.68%，2025年4月24日收盘价对应PE为15.6x、14.2x、13.2x，持续推荐，维持“买入”评级。
　　事件
　　公司发布25年一季报。25年一季度实现营业收入11.36亿元，同比增长22.47%；归母净利润2.83亿元，同比增长11.82%；扣非归母净利润2.75亿元，同比增长38.71%。
　　投资建议：25年新游戏《问剑长生》表现亮眼，一季度流水3.6亿元，拉动公司四款主要自研产品的总流水同比增长16.63%。费用端控制较好，销售费用率同比持平，管理研发费用绝对值同比基本持平，占收比有所下降。年内两款新游《杖剑传说》和《九牧之野》有望上线，高股东回报也有望持续。
　　我们预计2025-2027年公司营业收入为40.58、43.94、46.93亿元，同比增长9.80%、8.28%、6.81%；归母净利润为10.50、11.51、12.39亿元，同比增长11.12%、9.58%、7.68%，2025年4月24日收盘价对应PE为15.6x、14.2x、13.2x，持续推荐，维持“买入”评级。
　　风险提示；行业景气度下滑风险；存量游戏流水下滑风险；游戏用户总量减少风险；重点项目运营失误风险；新游戏上线延期风险；新游戏上线后表现不及预期风险；推广营销ROI降低风险；营销买量成本上升风险；未获版号游戏版号获取情况不及预期风险；游戏行业内容监管风险；行业竞争激烈；人力成本上升风险；核心人才流失风险；汇率波动影响净利润的风险；投资收益波动影响净利润的风险；玩家偏好转移的风险；宏观经济持续承压的风险；海外游戏发行风险；AI应用不及预期风险；小程序游戏发展不及预期；海外游戏发行风险