基本面继续向好，买入时机或到来
　　4Q24互联网金融平台的基本面延续稳中向好的趋势，具体体现在健康的质量、温和增长的新增放款量，和进一步提升的盈利。3Q24后大部分平台完成了对23年风险小高峰的消化，贷款质量保持稳健的同时不再刻意收缩放款，“量”、“质”同步的特点明显，并且良好的质量为盈利的环比提升打下基础。4月3日《加强商业银行互联网助贷业务管理提升金融服务质效的通知》（《助贷新规》）出台，我们认为对头部平台是正面影响，或加速长尾小平台的出清。互金行业的估值近期受“对等关税”冲击而大幅回落，但高关税并不影响依托消费内需的互金行业。结合行业稳健的基本面和友好的政策环境，行业估值性价比凸显，关注乐信、奇富科技（US/HK）、信也科技。
　　4Q24信贷质量保持稳健
　　23年互金行业贷款质量波动，1-3Q24各平台积极压降风险，推动领先风险指标连续改善，4Q24风险压降基本完成，领先风险指标的行业性修复结束，各平台的质量有不同走势，但总体保持健康。4Q24奇富科技的首日30天后逾期率环比略降1bp至0.57%，信也科技的首日逾期率环比降低20bps至4.7%，乐信的首日逾期率环比降幅4%，宜人金科/嘉银科技的1-30天逾期率环比-20/+9bps至1.6/1.02%，小赢科技的31-60天逾期率环比提升15bps至1.17%。与互金不同，银行零售端仍面临挑战，24年末上市银行消费贷/信用卡不良率较1H24末+16/+11bps至1.49/2.27%。
　　“量”、“质”同步，2024年表现和传统金融机构出现分化
　　互金平台会根据风险情况灵活地调整放款节奏，4Q24贷款质量稳健，放款量逐温和增长，在此前面对风险波动时，又通过迅速收缩规模实现风险出清，体现出互金平台风控体系的灵活性，对外部的呈现是“质”、“量”同步。4Q24奇富科技/乐信/信也科技（国内）/嘉银科技/小赢科技/宜人金科的新增放款量环比提升9/2/9/4/14/15%。24年末银行消费贷和信用卡业务的风险有波动，但规模依然增长。我们认为或因银行的风控策略与互金平台有差异，同时客群画像和产品设计也与互金平台不同。24年末工行和农行消费贷不良率相比1H24提升了74bps和38bps，放款规模提升了9%和11%。
　　盈利环比增长
　　在质量稳健、放款量增长的基础上，头部平台的盈利环比提升。平台的净利润take rate受收入端take rate、服务成本、信用成本、营销成本等因素影响。4Q24的变化主要体现在信用成本上，其他项目的变动较小。4Q24奇富科技/信也科技/乐信的信用成本（拨备占贷款余额的比例）为3.2/7.1/5.6%（3Q24：2.3/7.8/5.7%）。奇富科技环比提升主因谨慎的拨备计提；信也科技环比降低主因轻资本业务占比提升；乐信环比降低主因贷款质量改善。另外奇富科技因一次性的税收补偿导致所得税开支大幅下降。4Q24奇富科技/信也科技/乐信的净利润take rate为5.9/3.9/1.3%（3Q24：5.8/3.7/1.1%）。
　　监管政策日趋清晰，估值具备吸引力
　　监管从15年开始整治P2P行业，直至23年中，监管表示行业转入常态化监管，监管不确定性逐步下降。23年后监管的工作重点放在了提升常态化监管水平上，消费金融公司和小额贷款公司的正式监管文件以及《助贷新规》陆续出台。在政策鼓励消费贷、银行自营消费贷有压力的背景下，我们认为现行的监管框架将推动互联网消费贷行业规范发展，监管环境相对积极。受“对等关税”影响，4月后互金平台的估值回落，当前乐信/奇富科技（US/HK）/信也科技25EPB 0.71/1.41/1.38/0.77x，我们认为估值具备吸引力。
　　风险提示：放款量增长和贷款质量受经济、监管变化影响。