事件描述
　　自然资源部下达通知，2025年第一批钨矿（三氧化钨含量65%，下同）开采总量控制指标58000吨，同比去年同期下降4000吨，下滑6.5%。
　　事件评论
　　2025H1开采指标同比下滑。2025H1钨矿开采指标58000吨，2024H1为62000吨，全年配额114000吨。2025年拆分来看：（1）分布：江西、湖南、河南占比最高，分别占比37%、27%、12%，三省份占全国总指标的76%。（2）变化：i.除福建增长2吨外，无省份指标实现同比增长；ii.江西、云南、广东、广西分别同比减少2370吨、400吨、266吨、240吨；iii.黑龙江、浙江、安徽、湖北无分配指标。
　　从政策约束到资源约束，钨供给刚性持续。（1）在当前全球战略局势下，对钨、稀土等战略资源供给管控收严是大势所趋。除总量调配外，自2023年起，钨矿开采指标不再区分主采和综合利用指标，伴生小型钨矿需向省级自然资源部报备钨矿产量，对过往“表外”的统计及管理逐步加严。（2）国内矿山经过长周期开采的自然贫化及成本抬升是约束供给重要因素。根据中国钨业协会数据，2024年全年国内钨精矿开采指标11.4万吨，同比+2.7%，但全年国内钨精矿产量12.7万吨，同比-0.78%。2020-2024年国钨精矿开采指标CAGR为+2.08%，但实际产量CAGR为-2.16%。以江西为例，2023年指标大于1000吨的矿山指标完成率仅为76.4%。政策规定对于拥有采矿权证但停产的矿山不分配指标，高成本矿山的逐步关停或带来今年上半年江西指标减量明显。（3）新增矿山投产放量整体不及预期：海外新增矿山由于基础设施配套、成本等因素，投产复产进度较为缓慢。国内大多数增量矿山要待2026年往后才陆续贡献产量。
　　供给刚性重估季，重视战略金属配置价值。钨是我国具备战略低位的品种，我国钨储量占全球的53%、产量占全球的82%。随着全球新能源、半导体、军工等战略性产业的竞争加剧，关键战略矿产资源作为国家之间博弈的核心筹码，重要性与日俱增。中国作为全球最大的矿产资源消费国和加工国，为应对资源安全挑战，巩固全球话语权，亦利用国内优势稀缺资源进行战略反制。为强化战略地位，我国今年以来对钨制品的出口管制升级，对APT、三氧化钨、碳化钨进行出口管制。标志着中国在战略资源管理上的进一步升级。这有助于推动产业链的升级，减少低价产品的出口，保障国内原料供应，并强化中国在战略资源领域的主导地位。
　　长期看好钨价中枢抬升。资源贫化品位下滑+安环人力等支出增加，成本再上新台阶：经历多年开采，国内钨矿原矿品位已从2004年的0.42%下滑至2017年的0.28%，同时国内近10年在矿山开采安全、环保等方面的支出大幅增加，目前国内矿山的平均成本已抬升至8-9万/吨，新增矿山可至10万/吨以上。从历史周期看，由于钨下游与全球制造业景气程度高度相关，因此钨价走势与全球制造业PMI、CRB金属现货指数高度相关。但自2022年起，钨精矿价格底部持续抬升，呈现较强的韧性，其主要是供给端刚性的体现。我们认为钨已进入新的高位运行期间，价格中枢大幅抬升。随后续传统需求的筑底修复，供需矛盾或将进一步加剧，钨价进一步上行可期。建议关注：中钨高新、厦门钨业等。
　　风险提示
　　1、海外政策局势变化；2、国内小金属相关政策变化；3、全球经济修复不及预期；4、资源供给超预期释放。