核心观点
　　公司发布2024年年报，实现营业收入240.1亿，同比增长19.4%，实现归母净利润38.4亿，同比增长20%，其中24Q4收入和归母净利润分别同比增长11.9%和9.2%，分红率预计为69.9%，同比大幅提升。
　　量价拆分来看，2024年公司实现销量2.23亿双，同比增长17.5%，ASP为107.4元，同比增长1.6%，ASP提升预计主要系高单价新客户订单提升所致。
　　分产品看，2024年运动休闲鞋，户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他收入分别同比增长17.9%、-33.7%、125.8%，其中运动凉鞋/拖鞋及其他收入大幅增长推测由于UGG等品牌的拖鞋款型体订单大幅增加。
　　分客户来看，公司前五大客户收入占比分别为33.2%、21.4%、12.5%、6.3%和5.8%，合计为79.13%，去年同期为82.4%，公司凭借在行业内良好的口碑，不断拓展新客户，公司与Adidas开始合作，并于2024年9月开始量产出货。
　　产能方面，24年公司在越南的3家新工厂开始投产，位于印度尼西亚的第一家工厂已在2024年上半年开始投产。公司在中国新设的工厂以及印度尼西亚生产基地的另一厂区也已于2025年2月开始投产。
　　盈利能力方面，2024年公司毛利率同比增长1.2pct至26.8%，其中24Q4同比下降2.3pct至24.1%，我们推测主要由于新工厂产能爬坡所致，2024年管理费用率同比增长1pct，销售和研发费用率同比持平。2024年有效税率同比增长1.8pct至22.5%，归母净利率同比增长0.1pct至16%。
　　公司逐步推进本地化采购，2024年越南工厂所需的原材料，从越南当地采购的金额已经超过公司原材料采购总额的50%，我们认为能有效降低关税风险和采购成本。在外部环境不确定的背景下，公司老客户稳健增长，以阿迪为首的新客户逐步进入快速放量期，产能储备也较为充足，我们认为公司有望展现出相比竞争对手更好的成长韧性和增长潜力。
　　盈利预测与投资建议
　　根据年报，我们调整公司盈利预测并引入2027年盈利预测，预计公司2025-2027年每股收益分别为3.71、4.22、4.83元（原25-26年为3.89和4.48元），参考可比公司，给予2025年18倍PE估值，对应目标价为66.51元，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外通胀、汇率波动、贸易风险、劳动力成本上升