1、4月2日美国“对等关税”+后续中国反制政策超出市场预期，带动全球金融市场向避险交易“急转弯”。逻辑切换对中债市场形成超预期利好，早盘利率债大涨，10Y国债活跃券最低触及1.61%附近，30Y国债活跃券最低触及1.8%附近，逼近1月6日和2月6日出现的年内低点。
　　2、毫无疑问，超预期关税政策拉长了国内债牛的时间窗口，市场开始由对央行货币收紧+基本面回暖不确定性+股债跷跷板的担忧，重新切换为外部强烈冲击下基本面大幅回落+货币政策“择机降准降息”的预期，这一预期其实与2024年8-9月中旬、11月底到12月底的逻辑别无二致。
　　3、但问题仍然在于市场预期过于一致的背景下债券投资的估值压力如何看待。市场大概率将会快速地充分交易关税冲击下基本面下行压力+货币宽松预期，收益率下到一定位置后可能将重新进入一段时间的震荡和观望格局。之后应该如何应对？我们认为可能有三个演绎路径。
　　4、路径一：本周关税政策如期落地，货币及财政政策快速兑现。这可能是市场预期较多的一种路径，若后续降息快速落地，市场可能仍会有一波收益率的明显下行，但可能会走出一波阶段性的利多落地行情，进入到对后续财政发力和基本面数据的观察窗口之中。利率可能会呈现出快速下降——震荡略有回升的走势，短债、长债、信用等品种均将受益，曲线可能演绎牛陡格局。
　　5、路径二：本周关税政策如期落地，但货币及财政政策迟迟未见落地。不排除政策需先关注到基本面数据的明显恶化再陆续推进的可能性，若后续无快速落地的货币财政政策对冲，短期内基本面下行压力可能巨大，市场可能会选择交易基本面阶段性回踩，短债下行空间受限，长债超长债受益于基本面回落预期机会明显，曲线可能演绎牛平格局。
　　6、路径三：中美双方达成妥协，关税政策落地时间推迟。这可能意味着市场当前对于后续货币财政政策落地的预期过于极致，权益市场可能出现一波触底反弹（但动力有限），债券市场可能震荡略有回调，但幅度相对可控。
　　7、从发生概率由高到低排序，我们认为路径二>路径一>路径三。债券的利空因素无非是美国撤销关税制裁、基本面回升幅度超出预期、财政及信用政策发力超出预期、央行重新收紧流动性等几种可能性，但是现在来看出现这几种情境的可能性都很低。
　　8、后续将进入央行转向与政策博弈期，债券投资进入新的做多窗口，长债的逻辑尤其顺畅。考虑到之前信用利差仍未充分压缩，长久期信用债亦是当前较具性价比的投资品种。
　　风险提示：货币政策和财政政策超预期