锡业股份发布年报，2024年实现营收419.73亿元（yoy-0.91%），归母净利14.44亿元（yoy+2.55%），扣非净利19.43亿元（yoy+40.48%）。符合公司此前发布的业绩预期14.2-15.2亿元。其中Q4实现营收127.60亿元（yoy+46.64%，qoq+22.25%），归母净利1.61亿元（yoy-48.63%，qoq-66.74%）。基于锡未来供给增量有限，供需偏紧的判断，我们认为锡价格中枢或在25-27年逐年上移，公司业绩或受益于价格上涨，维持增持评级。
　　Q4锡价、加工费均下降对公司业绩造成一定拖累
　　公司2024年锡锭产销量分别为7.85/7.89万吨，同比+19.42%/+20.41%，其中公司锡原矿产量3.12万吨，同比下滑2.46%。盈利方面，公司24年综合毛利率9.59%，其中24Q4毛利率为4.93%，环比-6.16pct。主要系锡锭24Q4均价25.09万元/吨，环比-3.7%，同时锡精矿四季度加工费下降至14992元/吨，环比-9.3%。费用方面公司24年合计期间费用率3.72%，yoy-0.53pct。此外公司四季度资产减值1.56亿元，主要为存货跌价及房地产减值。
　　供需偏紧格局下，锡价中枢上行或带动公司业绩稳增
　　锡供给端扰动近期频发，刚果金因战乱导致Alphamin公司项目停产，同时缅甸复产受地震影响或仍然难以迅速恢复，多重扰动之下，近期锡价连续走强。展望后市，尽管缅甸复产预期仍在，但从年度维度看，未来25-27年锡矿新增投产矿山较少，需求端在AI技术催化下，锡需求量增速或延续较高水平，因此我们判断锡25-27年供需格局或呈现逐年趋紧趋势，锡价在25-27年或呈现中枢性抬升趋势。从公司角度来看，锡产品利润主要集中于矿端，而冶炼利润或受到矿端紧张的压缩，但整体伴随价格中枢上移，预计公司25-27年业绩或实现稳定增长态势。
　　盈利预测与估值
　　基于对25-27年锡行业供需格局的判断，我们上调公司25-26年锡锭售价假设，预计公司2025-2027年EPS分别为1.37、1.57、1.71元（前值1.31/1.35/-元，+4.58%/+16.30%/-）。可比公司25年Wind一致预期PE均值为12.77倍，给予公司25年12.77倍PE，目标价17.49元（前值：15.72元，对应估值12XPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：供给端扰动延续，锡下游需求增长不及预期。