事件：华能国际发布2024年报，公司全年实现营业收入2455.51亿元，同比-3.48%，归母净利润、扣非归母净利润分别为101.35、105.22亿元，同比+20.01%、+87.50%（去年转让华能四川产生处置收益），毛利率15.14%，同比+3.02pct，经营性净现金流505.30亿元，同比+11.06%；计提资产减值17.14亿元（上年为29.72亿元），财务费用压降约14.28亿元。其中，公司Q4归母净利润、扣非后归母净利润分别为-2.77、4.81亿元。此外，公司预计派发现金红利42.38亿元，现金分红比例小幅提升至58.78%。
　　火电：成本端下行利润持续修复。2024年公司煤电、燃机利润总额分别为71.38、10.84亿元，折合度电0.019、0.040元/度，同比+0.018、+0.012元/度，若还原济宁电厂资产减值7.27亿元，煤电度电利润总额约0.0213元/度。收入端，煤电量价整体稳健，2024年公司煤电上网电量为3692.78亿度，同比-1.74%，上网电价0.48元/度，同比-2.21%；其中公司调峰调频净收入24.58亿元。成本端，受益于煤炭价格下行，公司全年煤电营业成本同比-150.13亿元，境内火电售电度电燃料成本0.30元/度，同比-0.026元/度，按当期披露供电煤耗测算，综合入炉标煤价同比-96.56元/吨。此外境外业务板块，受新加坡电力市场变化影响，大士能源2024年净利润为22.1亿元，同比-13.96亿元；巴基斯坦业务利润总额9.74亿元，同比+3.69亿元。
　　绿电：风光装机高速扩张增量增利。2024年公司新能源项目资本开支合计447.99亿元，风光装机增长至37.95GW，其中风光分别新增2.65GW、6.77GW，全年上网电量分别为369.52亿度、181.27亿度，同比+16.07%、+66.13%。受平价项目占比提升叠加市场化电价下行影响，2024年公司风电光伏上网电价分别同比-0.023、-0.053元/度。风光全年实现利润总额67.72、27.25亿元，同比14.5%、33.3%，折合度电0.18、0.15元/度，同比-0.002、-0.037元/度。2025年公司规划风电、光伏资本开支362、150亿元（24年规划分别为295、354亿元），光伏支出规划下调、风电规划提升。
　　投资建议：维持“增持”评级。2024年底以来动力煤价格中枢加速下行，煤价弹性下公司点火价差有望维稳或小幅提升，当前已具备较高配置价值。我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为111.82、122.28、128.12亿元，分别同比+10.3%、+9.4%、+4.8%，对应3月28日收盘价PE估值分别为9.5x、8.7x、8.3x。按照2024年分红比例假设，2025年业绩扣除永续债利息后对应A/H股息率分别为4.6%、7.5%。
　　风险提示：动力煤价格回升、原材料价格上行增加风机与光伏组件成本、用电需求不及预期、市场化交易导致电价波动、宏观经济风险