维持增持。维持预测2025-2026年EPS1.74/1.79元增6%/3%，预测2027年EPS1.83元增3%。维持目标价12.47元，对应2025年7倍PE。2024归母净利下降14.9%符合预期，财务费用与负债率提升。(1)2024年营收10672亿元下降6.2%(Q1-Q4同比变动0.5/-9.8/-8.8/-6.8%)，主要由于工程承包、房地产业务下降，其中工程承包业务营收9312亿元占87.3%下降5.7%，房地产业务营收719亿元占6.7%下降13.7%。(2)2024年归母净利222.2亿元下降14.9%(Q1-Q4同比变动2.0/-24.1/-34.3/-2.4%)，毛利率10.3%(-0.1pct)，归母净利率2.1%(-0.2pct)，加权ROE7.7%(-2.1pct)，资产负债率77.3%(+2.4pct)。(3)期间总费用628.3亿元增1.1%，费用率5.9%(+0.4pct)，其中销售费用68.4亿元下降6.5%，管理费用223.3亿元下降4.8%，研发费用257.1亿元下降3.8%，财务费用79.5亿元增70.5%。
　　2024年经营性现金流净流出，新签订单下降7.8%。(1)2024年经营净现金流-314.2亿元(23年同期204.1亿元)，Q1-Q4为-465.9/-350.8/-73.4/575.9亿元(23年为-392.1/198.7/-238.4/635.9亿元)。具体来看，2024年收现比为100.5%(-1.0pct)，付现比为103.1%(+2.0pct)。(2)截至2024年末应收账款2047.6亿元增31.4%，应收账款/总资产为11.0%(+1.6pct)。减值损失合计91.0亿元下降8.5%，减值/利润总额为28.0%(+2.4pct)，减值/应收账款为4.4%(-1.9pct)。(3)2024年新签合同总额为3万亿元下降7.8%，其中工程承包2.3万亿元下降10.4%，绿色环保3168亿元增长23.8%，物资物流1975亿元下降8.8%。海外业务新签合同额3120亿元增长23.4%。
　　股息率3.7%分红比例持续提升，PB0.41倍近10年分位数1%。(1)2024年强化房地产营销与去库存工作，实施精准投资，审慎稳妥储备优质土地，全年实现销售金额951.45亿元，在全国房企中排名第13位，较2023年提升2位。(2)公司年报利润分配预案为每股派发股利0.30元(2023年度每股派发股利0.35元)，公司本年度的股利支付率为18.34%(2023年度股利支付率18.21%)，对应股息率为3.73%。(3)公司当前2025PE4.6倍近10年分位数28%，PB0.41倍近10年分位数1%。(4)2025年计划新签合同30600亿元增0.76%，营业收入10725亿元增0.5%。
　　风险提示：宏观经济政策风险、基建投资低于预期等。