长城汽车发布2024年年度报告。公司2024年实现营收2022亿元，同比+16.7%，其中24Q4营收599亿元，同比+11.6%，环比+17.9%。2024年归母净利润127亿元，同比+80.8%，落在《2024年年度业绩预告》中枢。24Q4归母净利润23亿元，同比+11.7%，环比-32.4%。
　　销量稳健向上，24Q4交付量同环比双升。公司2024年共交付新车123.5万辆，同比+0.4%，其中24Q4交付新车38.1万辆，同比+3.8%，环比+29.4%。分车型来看，公司24Q4高端品牌坦克、魏牌分别销售6.1/2.2万辆，占比分别为16.1%/5.9%，同比+0.3/+3.5pct，环比-2.2/+1.6pct。我们认为，公司产品结构优化带动单车收入同比提升：根据我们测算，公司24Q4单车收入约15.7万元，同比+1.1万元，环比-1.5万元。
　　24Q4盈利能力同比提升。公司2024年毛利率19.5%，同比+0.8pct。根据长城汽车《关于会计政策变更的公告》，公司将保证类质量保证费用计入营业成本，我们还原测算得到24Q4毛利率19.1%，同比+0.6pct，环比-1.7pct。我们认为，环比下滑系受到年终奖计提和24Q4出口销量占比下滑影响。公司2024年单车净利润1.03万元，同比+0.5万元，持续增长。公司24Q4单车净利润0.6万元，同比持平，环比-1.5万元。
　　开辟“生态出海”新路径，出口销量创历史新高。公司坚持在海外进行全产业链布局，根据长城汽车官方公众号，公司在马来西亚、印尼的CKD项目已投产。公司2024年全年海外销量45.4万辆，同比+44.6%，创历史新高。24Q4海外销量12.9万辆，占比34.0%，同比+5.5pct。
　　持续推进智能化转型，赋能销量增长。根据长城汽车公众号，公司研发投入连续3年破百亿，研发人员2.3万人。智能座舱方面，公司全栈自研第三代智慧空间系统Coffee OS 3，通过语音大模型和Space GPT空间认知大模型，实现更自然的交互和更精准的空间感知；智能驾驶方面，公司基于SEE一体化智驾大模型，开发了无高精地图全场景城市NOA，可精确应对复杂路况，提升驾驶效率和舒适度。
　　盈利预测与投资建议：预计公司2025/2026/2027年营收分别约为2395/2689/2938亿元，归母净利润约为160/177/201亿元，EPS为1.86/2.07/2.34元。公司2025年4月1日收盘市值对应2025/2026/2027年PE为14/12/11倍。考虑到公司2025年公司新能源新车周期开启，我们给予公司2025年16-18倍PE，对应合理价值区间30.32-33.35元。维持“优于大市”评级。
　　风险提示：新能源车销量不及预期，原材料价格大幅上涨。