事件：
　　公司发布2024年年度报告。2024年全年实现收入58.05亿元，同比下滑25.82%；如果剔除上年同期大订单影响后营业收入同比增长7.40%，归母净利润9.49亿元，同比下滑58.17%；单Q4收入16.64亿元，同比增长15.41%，环比增长15.35%，归母净利润2.39亿元，同比增长306.48%，环比增长12.99%。略低于市场预期。
　　投资要点：
　　核心业务小分子CDMO稳健增长,新兴业务增速收到市场需求影响。根据公司年报，小分子CDMO实现收入45.71亿元，剔除大订单影响后同比增长8.85%。通过持续的提升运营效率和成本控制，小分子业务实现毛利率47.95%。报告期交付商业化项目48个，新增商业化项目8个，实现收入28.04亿元，剔除大订单影响后同比增长4.16%；交付临床阶段项目456个，其中临床Ⅲ期项目73个，实现收入17.67亿元，同比增长17.23%。根据在手订单预计2025年小分子验证批阶段（PPQ）项目达12个。化学大分子CDMO收入同比增长13.26%，其中第四季度收入环比增长超200%。生物大分子CDMO收入同比增加13.91%，新增15个ADCIND项目和3个BLA项目。
　　在手订单恢复快速增长。根据公司年报，2024公司新签订单同比增长约20%，截至年报披露日，不含本报告期已确认的营业收入，公司在手订单总额10.52亿美元，较同期增幅超过20%；化学大分子在手订单同比增长超130%，其中海外订单同比增长超260%；制剂CDMO在手订单同比增长30%。
　　盈利预测与投资评级。公司核心业务小分子CDMO增速在逐渐恢复，考虑到行业需求仍在缓慢恢复中，我们下调25-26年归母净利润预测为10.71亿元、12.34亿元（原值12.48亿元、15.03亿元），新增2027年归母净利润预测为14.24亿元，对应PE分别为27、23、20倍，我们通过可比公司相对估值法，可比公司对应2025年的平均估值为30倍，给予凯莱英可比公司平均估值，有约14%的上涨空间，因此维持“增持”评级。
　　风险提示：药物研发投入大幅减少、下游产品销售不及预期、公司产能投入不及预期、汇率波动等